实物期权应用及其案例分析讲解

现代经济信息实物期权——案例分析陈飞燕（厦门大学金融系福建厦门361005）摘要：本文对实物期权做了简要介绍，并指出实物期权不同于金融期权的基本特征。

并以一个具体案例为例来进一步说明实物期权在企业作出决策的过程中是如何产生作用的，最后对此进行总结。

关键词：实物期权、金融期权、投资决策、价值最大化一、实物期权的含义一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。

也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。

同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。

在公司面临不确定性的市场环境下，实物期权的价值来源于公司战略决策的相应调整。

每一个公司都是通过不同的投资组合，确定自己的实物期权，并对其进行管理、运作，从而为股东创造价值。

二、实物期权的特征与金融期权相比，实物期权具有以下四个特性：1、非交易性。

这是实物期权与金融期权最本质的区别。

作为实物期权标的物的实物资产一般不存在交易市场，此外，实物期权本身也不大可能进行市场交易。

2、非独占性。

许多实物期权不具备所有权的独占性，即它可能被多个竞争者共同拥有，因而是可以共享的。

对于共享实物期权来说，其价值不仅取决于影响期权价值的一般参数，而且还与竞争者可能的策略选择有关系。

3、先占性。

先占性是由非独占性所导致的，它是指抢先执行实物期权可获得的先发制人的效应，结果表现为取得战略主动权和实现实物期权的最大价值。

4、复合性。

在大多数场合，各种实物期权存在着一定的相关性，这种相关性不仅表现在同一项目内部各子项目之间的前后相关，而且表现在多个投资项目之间的相互关联。

三、实物期权案例分析深海石油的勘探和提炼需要耗费大量的初始投资，一个给定的项目价值取决于开发该海上石油项目随后几年中石油价格走势的预期。

如果存在不确定因素，只有当石油勘探的预期回报大大高于要求回报时，人们才进行投资。

实物期权本科教学案例分析6页word实物期权本科教学案例分析【基金项目】本文受广西高等教育改革工程项目（编号：2013JGA107；2013JGA363）的资助。

Dixit和Pindyck（1994）指出传统的净现值方法忽略了投资不可逆的特性和各种选择机会，不能反映投资项目的全部价值，常常给出错误的答案。

因此他们建议在资本预算中应该使用实物期权方法。

近20年以来，实物期权方法得到越来越广泛的应用，不少财务金融专业人士逐渐习惯用实物期权的思维和相关概念看待企业投融资决策。

鉴于实物期权重要的实用价值，现有公司金融教材基本都列出专门章节讲述包含实物期权的资本预算。

对于财务金融专业的学生而言，应该能够有效理解实物期权方法，熟练掌握其应用技能，以便将来可以胜任资本预算决策的职责。

但是在《公司金融》课程教学中，实物期权部分一直是教学难点，学生不容易理解，老师把握不好深浅程度。

特别是在本科阶段，学生缺乏数理金融学的基础，需要教师在教学上尽可能做到深入浅出，充满直觉，易于理解。

笔者在高校从事本科《公司金融》教学，感觉案例教学的方式对学生理解多种类型的实物期权帮助最大，通过对各种案例的分析讨论，学生能在短时间内比较牢固的建立起实物期权的思维方式，学会如何辨别项目投资的选择权，并能够选择适当方法估算实物期权的价值。

目前市面上流行的几种公司金融教材，如Ross等的《公司理财》、Berk和DeMarzo的《公司理财》以及Brealey和Myers的《公司理财》，在实物期权章节部分，都用了很多笔墨描述有关案例，这些案例也被广泛应用于课堂教学中。

然而笔者在教学中也发现，学生普遍认为这些教科书的案例较难读懂，很多环节弄不明白。

这一方面可能是中外教科书写作风格的差异原因，外国教科书一般叙事结构比较松散，没有专门强调教学的重点，学生不太习惯；另一方面，这些教科书中的实物期权案例篇幅较长，内容陈述稍显繁琐，致使学生很容易迷失在案例细节之中，而不能从中领会实物期权的核心思想。

浅析实物期权法在项目投资决策中的应用浅析实物期权法在项目投资决策中的应用由于市场风险的不确定性，实物期权在实际应用中应考虑一些不确定性因素的影响，以往在风险投资、企业价值评估、技术创新等实际应用领域的研究中重在突出实物期权的优越性，却忽略了其隐含的局限性，本文的目的就在于结合实物期权的基本原理分析实物期权在项目投资决策中的应用实例，并对实物期权在实际应用中应注意的问题进行归纳和总结，避免盲目的套用模型造成结果上的偏差，使得实物期权方法得到更为广泛有效的应用。

一、实物期权的基本原理近年来，对金融资产期权定价的发展引出了利用期权理论对实物资产定价的方法，期权又称为选择权，对投资者而言，它是一种权利，而不是一种义务，期权具有价值，它随着标的资产价格的波动而波动。

而实物期权(Real Option)则是将金融期权的推广运用到实物资产上，即将期权的观念和方法应用在实物资产上，特别是应用在企业的项目投资决策上。

(一)实物期权的概念斯图尔特迈尔斯(Myers，1977)指出：一个投资项目产生的现金流量所创造的利润是来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择，亦即企业可以取得一个权利，在未来以一定的价格取得或者出售一项实物资产或者投资计划，而取得此项权利的价格则可以使用期权定价公式计算出来，实物资产的投资可以应用类似于评价一般金融期权的处理方式来进行评价。

因为其标的物为实物资产，所以他将这种性质的期权称之为实物期权。

实物期权是指存在于实物资产投资中，具有期权性质的权利。

实物期权与传统的项目投资评价方法(如常见的NPV法)最大的差别就在于：实物期权理论非常重视弹性决策的价值，将管理弹性(Managerial Flexibility)作为评价项目投资决策时的一个重要因素，具体而言，一个公司对一个项目进行评价，拥有对该项目的投资机会，这就如一个购买期权，该期权赋予公司在一定时间内按执行价格(投资成本)购买标的资产(取得该项目)的权力，同金融期权一样，该约定资产(项目)的市场价值(项目的净现值)是随市场变化而波动的，当市场价格(净现值)大于执行价格(投资成本)时有利可图，公司便执行该期权(即选择投资)，该期权也因标的资产价格的未来不确定性而具有一定的价值。

实物期权应用及案例分析实物期权是一种能够掌控实物资产的合约，它允许持有者在特定时间内以预先约定的价格购买或出售某种资产。

实物期权的应用非常广泛，可以用于大量的行业和领域，包括农业、贸易、加工业、矿业和金融等领域。

在本文中，我们将分析实物期权的一些应用以及相关案例来深入了解它的作用和效用。

1. 农业行业实物期权在农业行业中的应用越来越受到重视。

农业产品的价格普遍波动较大，因此，实物期权可以帮助生产者通过购买或出售期权来规避风险。

例如，某一农作物种植过程中涉及到多种成本，如种子、化肥、农药、劳务等，这些成本的浮动会影响作物种植的成本和收益。

通过购买实物期权，农民可以获得对价格未来变化的更好的控制，使其能够更好地掌握农业市场的变化，从而规避市场风险。

2. 贸易行业实物期权在贸易行业中的应用可以让买方和卖方更好地管理价格和供应链风险。

例如，公司可以通过购买实物期权来锁定产品的价格，并确保能够在未来以确定的价格收到产品。

在某些情况下，可能会有供应链中断的风险，而实物期权可以帮助减轻这种风险。

3. 加工业实物期权在加工业中的应用可以帮助企业管理原材料的成本，同时确保有足够的原材料供应。

例如，在食品加工行业，企业可以通过购买实物期权来锁定原材料的价格，并确保能够在未来获得必要的原材料。

实物期权也可以帮助企业规避风险，比如避免贸易战等不确定因素造成的影响。

4. 矿业实物期权在矿业行业中的应用也非常有价值，因为矿业产品的价格会受到原材料成本、运输成本和市场供需因素的影响。

企业可以通过购买实物期权来锁定价格，并确保在未来以这个价格出售矿产品。

实物期权也可以帮助企业规避风险，比如在国际政治形势不稳定的情况下减轻因供应链中断造成的影响。

5. 金融行业实物期权在金融行业中的应用也非常广泛。

例如，股权期权就是实物期权的一种形式，它允许员工在未来以约定价格购买公司的股票。

这种期权有助于公司留住人才，同时也可以为员工提供一种激励和奖励措施。

案例分析：企业并购中的实物期权应用一、案例的基本情况1.背景目前我国冰箱行业存在结构性的缺陷，一方面产能严重过剩。

另一方面，生产规模又高度分散，大多数是地方性品牌。

这些中小企业中受规模和品牌的束缚，几乎不可能有发展的机会，所以普遍希望被并购。

而一些大型企业也希望通过并购来扩大规模，在冰箱这种规模经济明显、技术含量不高的行业内，成本是竞争的焦点，要想控制成本，必须扩大规模。

2．并购双方的情况A集团是特大型电子信息产业集团企业，位于我国北方，其家电的主导产品为电视、空调、冰箱、冷柜、洗衣机、商用空调系统计算机、移动电话、软件开发、网络设备等。

A集团己经形成了年产1610万台彩电、900万套空调、1000万台冰箱、70万台冷柜、470万部手机的强大产能。

A集团电器一直以彩电作为主业，冰箱业务得不到足够的资源，2004年电冰箱的销售额仅为彩电销售额的7.4%。

B集团是国内目前规模最大的制冷家电企业集团之一，位于我国南方，冰箱年产量800万台，空调年产400万台，在国内冰箱及空调市场均占有重要地位，在我国冰箱市场占有率名列前茅。

但由于品牌效应的影响，其发挥空间受到一定限制。

3．并购的优势综上所述，双方在产业上存在巨大的互补性。

A集团在黑电产品上特别是在彩电领域有着巨大的优势，而在白电方面，其变频空调产品市场占有率目前排第五。

B集团在白电方面，拥有的品牌空调在定速空调领域在国内有着巨大的市场占有率。

两者在地域上存在巨大的互补性。

A集团位于北方，B集团则位于中国制冷家电最大的南方市场。

同时拥有国内的知名大品牌的A集团可以弥补B集团品牌效应得有限性。

双方可以相互借用渠道、客户资源销售产品，并且二者在产品的销售季节上也会形成一定的互补。

(评估基准日是2006年1月1日)。

4．并购方的意图A集团并购B集团的中，双方无论是在产业结构上还是地域、品牌效应上都形成有效互补和强大的协同竞争优势。

与现有业务产生的现金流相比，A集团更看重的是其并购后整合，即所拥有的对B集团管理灵活性，可以根据市场状况追加投资扩大企业规模，或者是收缩企业节约成本，甚至出售企业，以降低损失。

实物期权在项目投资决策中的应用'1997年诺贝尔奖授予了罗伯特.默顿(Robert.C.Merton)和迈伦.斯科尔斯(Myron.S、seholes)，不仅因为他们成功解决了期权定价问题，促进了金融衍生物的，更为重要的是他们的发现推动了期权理论在其他经济领域的广泛，使得经济领域内最为棘手的不确定性问题得到了精确的解释和一定的量化。

其中最为人瞩目并逐渐被人们付诸实施的便是项目评估和投资决策的实物期权(realoption)分析法，它克服了净现值法在理论上的缺陷和实证中无法解决的难题，被越来越多的投资决策者所认可和采用。

一、金融期权与实物期权的定义金融期权(option)是一种权利合约，给予持有者在未来某一时间段内以一定的价格购买或出售某项金融资产(股票、期货、利率等)的权利。

根据执行时间的不同，期权可以分成欧式期权和美式期权。

欧式期权是指持有者有在未来某一固定时间购买或出售某项金融资产的权利;美式期权是指持有者有在未来某一时间段内任意时间购买或出售某项金融资产的权利。

另外期权根据持有者的权利又可以划分为看涨期权和看跌期权，其中看涨期权赋予持有者在未来某一时间内以一定的价格买某种金融资产的权利，看跌期权则赋予持有者在未来某一时间内以一定的价格出售某种金融资产的权利。

实物期权是由金融期权派生出来的一类期权。

广义地讲，实物期权是项目投资的决策权;狭义地讲，它是项目投资赋予决策者在未来采取某种投资决策的权利。

事实上一家公司对一个项目进行评估，拥有对该项目的投资机会这就犹如购买一个美式期权，该期权赋予投资者在将来某一时间段内按执行价格(投资成本)购买标的资产(取得该项目)。

同金融期权一样该期权的标的资产(项目的净现值)随着市场的变化而波动。

当市场价值(项目的净现值)大于执行价格(投资成本)时，是有利可图的，于是投资者便执行该期权即选择投资该项目。

该期权也因为标的资产的不确定性而具有价值。

金融期权与实物期权的有关参数的区别可以由下表来表示:虽然从基本特征来看，实物期权与金融期权十分相似，但并非完全相同。

本项目由吉林省××××信息技术有限责任公司发起成立,该公司以固定资产投资30万元人民币、现金投资50万元人民币、无形资产投资60万元人民币、拟引进风险投资70万元人民币,主要用来完善软件产品开发,部分用于固定资产投资,其余资金用于市场开发等.●项目产品介绍产品名称——设备端身份认证和访问控制系统产品功能——主要功能包括网络身份认证和访问控制。

具体是：安全客户端、DCHAP协议、身份认证服务器、访问代理、访问权限管理中心（包括资源管理、角色管理、用户管理、授权策略的管理和委托管理）。

产品适用范围——该产品适用于政府、企业、军队局域网或广域网的信息安全管理，提高网络上信息的安全性。

●公司业务发展规划及预测公司将首先选择政府行业作为公司的目标市场，并以先进的技术、优质的产品和优惠的价格来吸引用户。

先期以东北地区为基地，力争用5年的时间占领这一市场30%的份额，随着公司品牌形象、营销网络的形成，再逐步向国内其它地区拓展业务。

该产品还处于产品的导入期，项目产品经济寿命在15年以上。

在项目完成中试后，达年生产能力10套，并以每年50%的增长速度递增。

预计投资者三年后可以获得87%的静态投资回报率。

●公司现状人力资源方面：目前该公司正处于成长阶段,企业人员总数为35人,大专以上人员33人.公司现有开发人员27人,其中博士2人、硕士10人,其它开发人员均为本科以上学历.项目组从公司成立开始就一直进行信息安全产品研发方面的基础性研究工作，对一些加密算法，加密模型等已积累了大量经验，同时公司与吉林大学计算机学院进行紧密的合作，为公司提供技术支持和保障。

产品研发方面：目前，公司对于该产品已经正式研发，系统规划、产品分析、技术路线已经确定，设备端身份认证、访问控制部分已经基本开发完毕，已有产品雏形。

同时，该产品的部分关键技术例如DCHAP和访问控制技术已经在××××××、吉林省××××电子政务系统、××××ERP系统中得到应用，取得了阶段性的成果。