金融理财产品创新及设计方法

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资产证券化

更普遍的例子是资产证券化。资产证券 化的初衷就是使缺乏流动性的资产组合 起来变现和出售，以尽快收回资金，增 大货币的扩张效应。在传统的信贷管理 方法下，短期存款负债与长期贷款资产 期限的不匹配，增加了商业银行的经营 风险。如果将贷款证券化，使长期被占 用的银行贷款转化为证券出售给投资者， 则整个金融系统就有了一种新的流动性 机制，银行就可较快地回收资金，扩大 金融资金来源渠道。
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四个角度和六种方法的模块化分析法为 金融创新思想具体化为金融产品设计提 供了技术。它可以快速地设计具有许多 功能的金融创新产品，并作为具有金融 产品开发设计的基本方法。

绝大多数形形色色的金融衍生产品都可 以通过这种模块化的方法进行创新。
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1、基本衍生工具的创新

远期、期货、互换和期权是金融创新中
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规避通货膨胀的产品

还 有 实 际 收 益 证 券 （ Real Yield
Securities）目的是为了降低通胀风险，
其息票利率每个季度根据消费者物价指
数（ CPI）的变化进行调整，根据 CPI 的 变 化 加 上 一 个 实 际 收 益 价 差 （ Real Yield Spread）来确定。
的最基本的金融创新产品，并用于创新
其它金融产品，因此，常被称为基本衍
生工具，绝大多数金融创新产品都是基
于这些基本衍生工具派生而来。这些产
品创新体现在时间上从即期交易拓展到
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2、合理避税

MLP （Master Limited Partnership） 是一种介于公司制企业和合伙制企业之 间“人资两合”的组织形式，由一名总 合伙人和数名有限合伙人出资组成，总 合伙人在MLP企业中承担无限责任，而有 限合伙人仅以出资额承担有限责任。由 于风险有限的形式因而更容易吸引投资 者, 可以避免对利润的双重征税。

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四大基础工具

70年代以来，被国际金融市场称为四大发明
的远期协议、期货、互换、期权的基本衍生
工具的蓬勃发展。这些基本的金融创新主要 是为了管理和规避利率、汇率等波动所带来 的金融风险。当然，基于这些基本衍生工具 的许多创新同样具有重新配置或（和）转移 风险的功能，例如基于利率期权基础上的利 率上下限等。
理财产品创新与设计方法

吴 冲 锋
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金融产品创新 与设计方法
一、金融创新概述 二、需求因素驱动的金融创新（六大因素） 三、金融产品创新的方法和技术（四个角
度，六种方法，十个“可”）
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一、金融创新概述


金融创新分类
金融创新的两个轮子 金融创新目标
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金融创新分类
金融制度的创新 金融组织的创新 金融业务的创新
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金融创新的两个轮子

需求拉动型：常常是被动式创新，是零
星的，随机的，案例型的创新，倾向于 经验性的创新实践活动

供给推动型（方法和技术驱动）：常常 是主动式创新，是系统的，功能型的创 新，倾向于理论指导的创新实践活动
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金融创新目标

纵观金融创新历史，可以说，金融创新
活动的结果，从其实质来看，或是能以
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金融控股公司

金融控股公司这种金融组织创新，实际上也能 达到合理避税的目的。金融控股公司在税制上 的一个显而易见的优势是合并报表，以达到合 理避税的目的。一个金融控股公司内各子公司 赢利状况不一，而且总公司在进行经营战略调 整时，也会出现战略发展部门头几年不赢利， 而准备退出的领域还有暂时赢利的情况。在这 种情况下在金融集团公司内实行合并报表，就 可以用赢利部门的利润冲销一部分子公司的亏 损，这样纳税额就比较少。
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三、金融产品创新的方法和技术
四个角度：
1 从时间角度
2 从产品的角度
3 从条款的角度
4 从技术的角度
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六种方法
1、基本衍生工具的创新 2、基本要素改变型的金融创新方法 3、静态和动态复制型金融产品创新方法 4、基本要素分解型的金融产品创新方法 5、条款增加（组合）型金融产品创新方法 6、技术发展型金融服务（产品）创新方法
Stock）。发行者在发行普通股票时就授
予投资者一种权利，该权利使投资者能
够将股票在特定日期以特定价格回售给
发行者。这种可回售的权利降低了由于
信息不对称所引起的代理成本。
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案例：可回售股票

德莱克塞尔投资银行在帮助阿莱商品公司进行金 额为600万美元的股票首次公开出售时，设计了可 回售股票（即阿莱商品公司的普通股与一份看跌 期权同时出售）。普通股的售价是每股8美元，回 售权则是给予投资者在两年之后有权按8美元的价 格将其持有的普通股出售给发行公司的权利。在 这两年内投资者无权行使该权利，只有在满两年 时，投资者才能行使看跌期权。这样，在这两年 的投资中投资者最大损失只是时间成本（即利 息）。
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信孚银行的解决方案

具体操作办法是：由信孚银行出面负责向员工 安排购股融资，每个员工凡用自己资金购买1 股，一家法国银行就可以借予其资金再购9股 （即按1：9融资）。股票认购后至少需持有5 年。5年后若股价下跌至原购买价以下，信孚 银行则保证将以原价购入；若股价上涨，收益 中的2/3归持股人，另1/3将归信孚银行所有。 信孚银行以借贷员工所购的公司股票作抵押， 向一家法国银行申请贷款。5年后若股价跌至 原购买价以下，它承诺补偿跌价部分。
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此外，一些投资银行设计了能提供安全和 高收益的投资，以及享有开支票便利的货 币市场共同基金（MMMFs）。储蓄机构开 发一种创新工具—可转让支付命令（NOW） 账户以及类似的超级可转让支付命令 （Super NOWs）。存款机构在电话转账服 务基础上开办将活期账户与储蓄账户相结 合的，针对个人的自动转账账户（ATS）； 此外还有与MMMFs性质类似并与其直接竞 争的货币市场存款账户（MMDAs）等。
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但员工对这一持股计划非常冷淡，其一是因为 员工个人购股资金可能不足，其二对股票风险 也较为担心。在政府决定对员工提供 10% 的折 扣后，仍仅有 20% 的员工愿意购买公司的股票。 而更大的折扣会使国家蒙受损失，因此他们又 不愿提供更多的折扣、承担更大的成本来吸引 员工购股。况且即便员工购得股票后仍可能会 由于对股票风险的担忧而迅速进行套现，而使 分散股权难以实施。这些都无疑使该化工公司 的管理层对员工未来的努力程度和人力资源状 况深表忧虑。那么是否有更好的方案来解决这 个两难问题？
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可转换债券设计与股票回购

在上市公司的可转换债券设计中经常设 有可回售条款，债券持有人通过回售获 得收益与通过利率获得收益的税收存在
差别，因此，这个条款使得债券持有人
在一定程度上达到税收规避的目的。

股票回购常常也用于规避税收目的。
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股权与债权互换

特别地，在具有不同公司所得税的关联 企业之间，常常可以通过股权与债权互 换等关联交易达到一定程度的避税目的。
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浮动利率票据

浮动利率票据（FRN）也是为防范利率风险 而产生的金融创新产品之一，FRN的利率通 常每半年调整一次，并规定了最低利率保 障，即若市场利率低于此限，则按此限付 息，若市场利率升高，则按市场利率付息， 加之它可以利用短期市场利率浮动的筹资 成本筹措长期资本，由此深受投资者和筹 资者的欢迎。
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实际上，金融创新也不一定只是由单一
的因素驱动，它可能是多种因素综合驱
动的结果，因此金融创新也可能用于解 决多种因素引起的复杂的现实金融问题， 可能是一个比较复杂的金融策略或方案。 构造这些复杂的金融策略或方案，这也 是金融工程师的“谋生手段”。
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案例：法国某国有股权退出的改革

法国政府对一家化工公司实施国有股权 退出改革时遇到困难。按照政府的构想， 在出售公司股份的同时， 应将一部分股权出售给公司员工，以保 持他们工作的积极性， 并希望公司的股票尽可能分散化，避免 过度集中在少数大股东手中。
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对于员工而言，其股票表决权不受影响，同时 还可以获得最低收益保证，这无疑增加了员工 购买股票并持有一段较长时间的吸引力，而未 来股票的上涨幅度与他们的未来收益直接挂钩， 也将促使他们努力参与公司的发展，提高他们 工作的积极性，这与公司私有化改革的初衷相 一致。而对于公司而言，公司只是提供了较低 的保底收益就解决了公司员工的激励问题和信 息不对称问题。并且如果二级市场股票价格上 涨，公司还可以获得员工持股部分1/3的溢价； 如二级市场境况不好，则不需要承担价格下降 的风险。
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ຫໍສະໝຸດ Baidu
银行家信托公司方案

由银行家信托公司提供的一项金融创新 方案兼顾了各方的利益需求，较好地解 决了上述问题。具体操作方法是：由化 工公司出面保证员工持有的股票能在4年 内获得25%的收益率。员工购得股票后其 股权所代表的表决权不受影响。同时员 工可以获得未来股票二级市场上价格上 涨所带来的资本利得的2/3，另外1/3作 为该化工公司所提供保证收益率的补偿。
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4、提高交易效率和便捷性
以 IT 技术为代表的技术革命在金融行业 得到迅速渗透和推广，出现了许多运用 IT 技术的新型交易手段和交易方式，极 大地提高了交易效率和便捷性。 例如电子证券交易 自动出纳机 POS终端 银行转账清算系统 银行业同业票据交换所支付系统

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5、规避金融管制

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D法规

再例如，为了规避D法规的限制， D法规 规定银行存款的一定比例，必须用于非 营利资产，银行通过开发新型金融产品 －欧洲美元借款（在美国境外进行存放 和借贷的美元）、小面额资本债券和由 银 行 持 股 公 司 签 发 的 商 业 票 据 （ Commercial Paper，CP） 来 争 取 非 存 款资金。欧洲美元是为逃避金融管制而 进行的融资手段的创新，它最终造就了 金融市场的创新－欧洲货币市场。
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交易所交易基金

虽然它并不是为税收上的优惠而设计， 但是它可以带来税收上的好处，减少基 金管理人的税收支出。当传统的开放式 基金被赎回时候，基金必须卖掉股票来 满足赎回者的要求，这必然引起大量的 税收损失。这笔税金则由股票的持有者-基金管理人来支付。
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3、降低代理成本和交易成本

可 回 售 普 通 股 （ Puttable Common
70年代以前，世界各国普遍实行严格的金 融管制，因此这一时期的金融创新主要目 的在于逃避金融管制。 例如，为了规避Q法规的限制，争取更多的 存款，存款机构通过各种金融创新手段， 合理规避金融管制。商业银行设计开发了 可转让大面额存款单（CD）。由于这种大 面额存款单可以在市场上流通，由此产生 实际的高收益率，突破了对银行储蓄账户 利率的限制，同时提高了银行吸收资金的 能力。
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6、增加流动性

应收款项证券化是出于提高流动性需求 而产生的金融创新的典型例子。对于发 行者来说，原来的做法是要通过将企业 的应收账款抵押给银行获得资金，这样 做的资金成本较高。通过发行与这些应 收账款相联系的证券获得了资金，降低 了融资成本。对于投资者来说，购买的 是应收款项组合的证券，投资者实现了 投资的多样化。同时也减少了交易成本。
更低的成本达到其它方式能达到的经营 目标，或是能够实现已有的工具和技术 无法实现的目标，前者使市场更有效率， 后者使市场更加完全。
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二、需求因素驱动的金融创新
1、重新配置风险 2、合理避税
3、降低代理成本和交易成本
4、提高交易效率和便捷性
5、规避金融管制
6、增加流动性
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1、重新配置风险
70年代开始，各国金融当局开始放松金融 管制，以及随之而来的利率变化； “石油危机”造成全球能源价格大幅上涨。 1973年布雷顿森林体系完全崩溃后，以美 元为中心的固定汇率制完全解体，西方主 要国家纷纷实行浮动汇率制。 80年代以后，各国普遍放松管制，金融自 由化增强，出现了利率自由化、金融市场 自由化、汇率浮动化等趋势。
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到这里为止，虽然解决了企业问题，但
是信孚银行却面临将来股票下跌的风险。 怎么办？
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为了解决信孚银行面临的风险，即5年后 股价跌至原购买价以下所蒙受的损失， 信孚银行创造了衍生金融工具“合成股 票”（synthetic stock）。合成股票的 价值与公司股票价格挂钩，其价值为公 司股票的市场价格乘以一个固定数额 （类似于指数交易）。通过这种衍生工 具代替股票交易，贯彻其避险策略