定向增发对中小股东利益影响的因素及对策

定向增发中的利益输送问题及对策研究苗苑发布时间：2021-10-20T07:42:06.589Z 来源：《中国经济评论》2021年第7期作者：苗苑[导读] 定向增发，在国外资本市场上被称为“私募发行”，在国内又被叫作“非公开发行”，是指上市公司通过对目标意向投资者以特定的价格增资扩股的方式来获取资金或者资产的行为。

天津市房地产发展（集团）股份有限公司天津市 300050摘要：2006年股权分置改革以来，定向增发逐渐得到国内上市公司的认可甚至追捧，已经成为上市公司再融资的一种非常重要的手段。

回顾近年来关于定向增发的文献，笔者发现，不同学者对定向增发的利益输送问题也有不同的看法和研究。

定向增发作为重要的再融资手段，增发过程中存在的问题，直接影响着上市公司以及各方投资者的切身利益，进而影响着整个经济市场的运行质量。

关键词：定向增发；利益输送；盈余管理一、定向增发的概念和分类1、定向增发的概念定向增发，在国外资本市场上被称为“私募发行”，在国内又被叫作“非公开发行”，是指上市公司通过对目标意向投资者以特定的价格增资扩股的方式来获取资金或者资产的行为。

2、定向增发的分类根据发行目的和募集的对象，可以将定向增发分为如下四类：（1）项目或财务融资型此类定向增发发行的目的可以是为特定项目进行融资，也可以是补充资本金、偿还债务等。

与内源融资相比，能够及时足量完成融资任务，满足资金需求；与银行信贷相比，避免了高利息成本；与发债相比，摆脱了发债后对偿债能力的担忧；与公开发行相比，更避免了繁琐的审批环节。

参与此类增发的财务投资者对上市公司的控制权也没有企图，不必担心因为增发威胁到大股东的控股地位。

因此，此类增发是上市公司非常欢迎的一种融资方式。

（2）战略引进型此类增发的目的，是通过向外部有能力帮助上市公司经营发展的关联方或者投资者发行股票，引入战略投资者。

这种增发方式，既满足融资需求，又带来市场上先进的管理经验和丰厚的资源，还能加强对企业有效监督，完善企业的治理结构，达到一举多得的效果。

我国上市公司定向增发中存在的问题及对策建议作者：吴怀平来源：《环球市场信息导报》2018年第13期根据中国证监会发布的《上市公司证券发行管理办法》第三十六条，非公开发行股票，是指上市公司采用非公开方式，向特定对象发行股票的行为。

据此，所谓定向增发（在法规中被称为“非公开发行”）是指上市公司向特定对象（应该不超过十名）非公开发行股票，募集资金的行为。

一、定向增发对上市公司的效应分析定向增发有利于改善上市公司的财务结构上市公司定向增发新股的最直接的结果是：短期内上市公司的资本金、公积金、现金流急剧增加，这对改善上市公司的财务结构是非常有利的。

注入优质资产型定向增发对上市公司的净资产和每股收益会有明显的增加作用，从而提升了上市公司的盈利水平和资产回报率。

项目融资型定向增发在上市公司面临资金瓶颈发挥极大的作用，在短时间内解决资金问题，直接向上市公司注入现金流，改善上市公司资金周转问题，输送了新鲜血液。

定向增发有利于提高上市公司的经营效率注入优质资产的定向增发能够提高那些经营不佳上市公司的盈利能力，帮助走入困境。

而对于本来竞争力就很强的上市公司，定向增发注入优质资产能够产生加强效应，在进一步提高上市公司的盈利能力具有促进作用。

同样引入战略投资者的定向增发能够完善上市公司的治理结构，从而提高上市公司的经营效率。

很多上市公司在如何提高资本金的运用效率，处理股本、资产快速扩张和业绩增长之间的关系存在困境，而定向增发能很好的解决这一难题。

定向增发有利于改善上市公司的股权结构定向增发引入新的战略投资者，上市公司的社会公众股急剧扩大，非控股股东权利得到壮大，影响力日益加强。

这使得控股股东在经营活动安排、战略投资决策和其他方面必须充分考虑持巨量社会公众股的证券投资基金和其他机构投资者的意志。

定向增发缓解了上市公司一股独大的局面，改善了上市公司股权结构。

各种专家型人才、社会公众代表（知名学者、社会名流）通过持有上市公司股份涉入上市公司治理，降低了公司的决策层、管理层中，内部经营者的比例，使得股权结构更合理、决策更正确、管理更科学、制约机制得到强化、法人治理结构得到改善。

大股东侵占中小股东利益问题与治理对策
国务院发布的《关于深化国有企业改革的指导意见》提出大力推动国有企业改制上市,创造条件实现集团公司整体上市。

整体上市可以解决分拆上市的企业中存在的集团公司与上市公司的利益冲突问题,从而提高企业的竞争力。

为了消除分拆上市的弊端,众多企业积极进行整体上市。

其中,通过定向增发完成整体上市的企业占大部分。

定向增发即非公开发行,因其过程简单、可使用资产支付对价、节省筹资成本等优点,受到了上市公司的广泛认可与使用。

但是在定向增发整体上市中存在折价发行、注入资产不当以及高额分红等问题,导致了较高的大股东侵占小股东利益的风险。

现有研究大多利用实证方法对整体上市之后的公司绩效进行评价,鲜有关注整体上市过程中、整体上市后是否存在大股东侵占中小股东利益的问题。

本文基于定向增发整体上市的运作模式,利用案例研究法深入剖析问题出现的原因,对定向增发整体上市过程中出现的大股东侵占小股东利益的问题进行分析,
进而提出具体的治理对策。

首先,本文回顾了与整体上市、定向增发和大股东侵占中小股东利益国内外研究,介绍了定向增发整体上市的现状。

其次,本文以A国有企业整体上市为例,基于委托代理理论以及信息不对称理论从增发过程中的新股定价、资产注入以及增发之后的利润分配等角度分析大股东是否侵占了中小股东的利益。

然后,根据案例的实际情况以及大股东利益侵占的常用渠道对相关监管部门提出建议。

最后,本文对整篇论文进行了总结并指出本文的不足以及对未来研究方向的展望。

现代经济信息从格力电器定向增发失败看中小股东利益保护问题施彩花　曾惠芬 阳光学院摘要：定向增发是当前上市公司最重要的融资手段。

由于相关法律法规和监督管理制度还不完善，上市公司在定向增发的环节中可能向认购者输送利益，这将容易导致中小股东的利益受到侵害。

本文通对格力电器定向增发案例进行分析研究，并从完善相关的法律体制和公司治理等方面提出中小股东保护自身利益相关建议，切实维护中小股东权益。

关键词：定向增发；利益输送；中小股东利益 中图分类号：F830.91 文献识别码：A 文章编号：1001-828X(2018)006-0294-02一、定向增发的优势（一）定向增发发行限制少定向增发相对于其他的融资方式，发行条件较为宽松。

按照相关规定，定向增发对发行对象、定向增发的价格及限售期间有规定以外，对公司的盈利能力并没有做出明确的规定。

相较于需要连续三个会计期间都要盈利的配股而言，定向增发成为经营业绩亏损企业的首选。

（二）定向增发的发行历时短、成本低、效率高定向增发是向特定投资者进行股权再融资，相较于配股和公开发行而言，免去中间确定投资者的时间，提高发行的效率。

除此之外，定向增发无需刊登招股说明书、询价等步骤，也就免去了等待监管审批的时间以及支付给券商的佣金，从而减少发行的时间以及降低了发行的成本。

（三）定向增发的发行方式和支付对价方式灵活定向增发是向特定投资者进行再融资，上市公司对投资对象可以自由选择，并且可以与之协商认购的条件，因此，定向增发的发行方式具有灵活性。

除此之外，定向增发的支付方式也具有灵活性，定向增发可以以多种方式进行支付，不仅包括现金，还包括资产、股权等非现金的方式。

二、定向增发对中小股东的影响由于信息不对称、相关法律体制和监督管理制度不够完善等原因，上市公司在定向增发的环节中可能向认购者输送利益，导致中小股东的利益受到侵害。

（一）操纵股价导致中小股东利益受损大股东操纵股价行为，企业在公布定向增发的公告之前，为了压低股价，通常会通过负面公告对股价进行最大程度的压低，增发后则通过各种利好信息使股价回升，使得在定向增发时能够以低成本认购定向增发股份。

定向增发收益率影响因素分析定向增发是指发行公司向特定的股东或者机构认购，不向公众发售的方式进行的增发。

定向增发既可以增加公司的资本金，也可以满足特定股东的资本金需求。

由于定向增发具有目的性和针对性，因此其收益率往往高于公开发行。

那么定向增发的收益率影响因素有哪些呢？本文结合实践经验，分别从宏观经济环境、市场环境、公司基础因素等方面进行详细阐述。

一、宏观经济环境因素宏观经济环境是影响定向增发收益率的重要因素之一。

它包括国内经济形势、货币政策、金融市场环境等方面。

1.国内经济形势国内经济形势直接关系到市场对定向增发的认可度和预期。

在经济好转时，投资者更愿意认购股票并持有，因为预计公司未来的发展会更好，股价上涨的概率也会更大。

反之，在经济疲软时，投资者可能会更倾向于观望或避险，从而增加了卖出的压力，影响定向增发的收益率。

2.货币政策货币政策直接影响了市场的资金供给和成本，因此也会影响定向增发的收益率。

当货币政策宽松时，市场上的流动性会增加，投资者更容易得到资金，并更倾向于认购股票；相反，当货币政策收紧时，资金成本会上涨，投资者则更倾向于抛售股票。

3.金融市场环境金融市场环境也是影响定向增发收益率的重要因素之一。

市场上的行情、资金流向、海外市场走势等都可能影响公司定向增发的收益率。

例如，当市场情绪好转时，投资者更愿意认购股票，投资者的趋势和交易策略也可能会影响定向增发的结果。

二、市场环境因素市场环境是影响定向增发收益率的另一个重要因素。

市场环境影响着投资者的投资决策，从而影响定向增发的认购情况和收益率。

1.投资人心理投资者心理是影响市场情绪和股票价格的重要因素之一。

当投资人的情绪偏向乐观时，股票价格会升高，此时公司的股票被认购的概率也会增加。

反之，当投资人的情绪偏向悲观时，股票价格可能会下跌，而且定向增发的认购情况和收益率也可能受到影响。

2.市场竞争市场上的竞争情况也是影响定向增发收益率的因素之一。

如果公司在一定程度上受到市场竞争的压力，那么它的股票在市场上的表现可能会受到影响，从而影响定向增发的收益率。

我国上市公司定向增发的问题及建议作者：王一鑫来源：《科教导刊》2009年第36期摘要本文分析了定向增发对上市公司的影响,根据定向增发实际过程中的诸多问题,提出了一些完善措施和改进方法保护投资者利益,促使定向增发成为更规范有效的再融资方式。

关键词定向增发长期效应绩效变化中图分类号:F717文献标识码:A1 绪论定向增发简称私募,近些年来成为我国资本市场的主要再融资方式,其发展轨迹虽然不及公开增发般波导汹涌,但轨迹基本一致,也是由起初的热捧追逐,到后来对准入制度过于宽容及发行价格过低等的广泛质疑。

本文旨在为投资者的决策提供参考,并为市场管理者提供有价值的研究。

2 问题2.1 融资是一些上市公司股权筹资的唯一动机定向增发后大多数公司的股价无明显提升,这说明上市公司管理层有急于扩大资本的欲望,同时却不太关心公司的内涵增长能力和股东的权益。

这种倾向容易导致股权投资的低效和失效,也显现了上市公司利用股市“圈钱”的动机。

2.2 募投资金变化现象严重近年来,上市公司随意更改募集资金的投向达到了高潮,任意变更募集资金投向的上市公司迅速增加,同时变更投向的资金规模也在迅速上升。

因此,不少企业在募集资金成功后急忙改变投向,将募集的资金用于购买国债,存于银行生息,参与新股配售等。

有相当多的企业因为要进行再融资,才不得不将前次募集资金“突击”使用完毕。

如此往复,上市公司通过再融资不但没有促进企业的正常发展,反而造成了资金使用偏离融资目的和低效使用等问题。

2.3 定价基准日规定不明确,定价机制缺乏市场效率《上市公司证券发行管理办法》规定,定向增发的价格不能低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%,俗称“九折规则”,而对定价基准日的确定和发行底价的计算公式没有明确的规定,上市公司有自主选择权,由此导致在具体操作中,各上市公司在私募定价基准日选择上“百花齐放”,直接影响了定向增发的操作规范。

虽然证监会于2007年颁布的《实施细则》中明确指出:定价基准日可以为关于本次定向增发股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日,也可以为发行期的首日。

经济管理浅析上市公司定向增发内在动因及对中小股东利益影响孙德河 中山大学岭南学院摘要：定向增发是当前市场上上市公司最重要融资手段，融资数量、融资规模逐年提升，2015年定向增发融资规模已超IPO融资规模，定向增发之所以受到上市公司、大股东及中小投资者追捧，主要在于定向增发可以快速改善上市公司财务状况或实现上市公司资产扩张、引入战略投资者、改善经营治理结构等多种目标，大股东及参与股东则通过二级市场的财富放大效应实现财富的快速增长。

因为定向增发导致上市公司未来业绩预期的改变，从而引发股价短期剧烈波动，中小投资者因受益于股价短期的快速变化从而对定向增发公司追涨杀跌乐此不疲。

然而，从长期的角度来看，定向增发未必带来上市公司业绩的长期增长。

对于中小投资者的长期利益未来有利。

关键词：再融资；定向增发；非公开发行；财富效应中图分类号：830 文献识别码：A 文章编号：1001-828X(2016)002-000033-02引言中国证券市场经历了自2005年开始进行的股权分置改革之后，一定程度上解决了上市公司大股东与中小股东之间流通权差异的问题，上市公司股改之后大股东可以通过二级市场进行套现，大股东与中小股东之间的利益开始渐趋一致：即提高上市业绩，从而实现股价上涨的要求。

2006年5月中国证监会颁布了《上市公司证券发行管理办法》，确定了“上市公司发行证券，可以向特定对象公开发行，也可以向特定对象非公开发行”，之后上市公司采用非公司发行股份——即定向增发方式再融资的次数逐年增多，2014年、2015年更是成为国内上市公司定向增发集中爆发的两年，据不完全统计，2014年国内上市公司定向增发次数473例，2015年则增长到830例。

二级市场上，一旦上市公司公布定向增发方案则必然引起股价短期内的大幅度波动，部分优质的定向增发方案甚至直接导致股价连续多个涨停。

定向增发为何有如此快速的发展，投资者应该注意哪些问题，本文在重点对上市公司定向增发的内在动因进行详细分析研究的基础上，导出各种定向增发方案对中小投资者的优劣，进而建议投资者该如何选择定向增发公司获得股市红利。

定向增发“盛宴”背后的利益输送_现象、理论根源与制度成因——基于驰宏锌锗的案例研究【引言】近年来，我国资本市场上频繁出现大股东定向增发的现象，其引发了广泛关注和热议。

定向增发作为一种企业融资的方式，背后涵盖了丰富复杂的利益输送现象。

本文以驰宏锌锗为案例，通过对定向增发的现象、理论根源与制度成因的分析，以期更好地理解定向增发背后的利益输送问题。

【定向增发现象】定向增发是指上市公司向特定对象非公开发行股票的一种融资方式。

在实践中，定向增发往往伴随着大股东减持、股价抬升等行为。

针对这一现象，一方面体现了大股东对上市公司的有力控制，另一方面也引发了法规意识的觉醒。

驰宏锌锗案例中，董事长黄永锋拟以选择权方式认购定向增发股份，并同时减持其所持有的公司股份，从而引发市场广泛争议。

【理论根源】定向增发背后的利益输送现象是由多种因素综合作用所导致的。

首先，大股东作为上市公司的控制者，通过定向增发来满足自身融资需求和控制权的扩张，同时将增发所得用于其他用途。

其次，定向增发还涉及到行业资源的分配与布局，大股东通过此方式实现自身的利益最大化。

此外，公司治理结构的不完善也是定向增发利益输送现象的重要原因之一。

【制度成因】从制度层面来看，定向增发背后的利益输送问题源于我国资本市场的制度设计上的不完善。

首先，金融监管部门的监管力度较弱，难以有效监督和防范大股东滥用定向增发进行利益输送的行为。

其次，上市公司信息披露制度不完善，信息不对称严重，导致了市场参与者的恐慌和不信任情绪。

此外，监管制度的落地实施仍存在一定困难，对违规行为的处罚力度不足，导致大股东滥用定向增发行为持续存在。

【基于驰宏锌锗的案例分析】以驰宏锌锗为案例，我们可以更深入地了解定向增发背后的利益输送问题。

公司董事长黄永锋通过定向增发以选择权方式认购股份，从而实现了其股份减持以及个人利益的最大化。

这一行为引发了市场的不满和质疑，认为此举违背公司治理原则，并损害了其他股东的权益。

定向增发收益率影响因素分析定向增发是指上市公司为了筹集资金，向特定的投资者进行股票发行的一种方式。

定向增发通常会对公司及其股东产生影响，其中之一就是对收益率的影响。

本文将分析定向增发对收益率的影响因素，并探讨定向增发对公司及股东的影响。

1. 公司业绩公司业绩是影响定向增发后收益率的关键因素之一。

通常情况下，公司的业绩越好，定向增发后的收益率会越高。

因为业绩好的公司通常会吸引更多的投资者参与定向增发，这会提高发行股票的价格，从而提高收益率。

2. 股票定价定向增发的股票定价是决定收益率的重要因素之一。

如果股票定价过高，会降低投资者的收益率，从而影响公司的融资效果。

相反，如果股票定价过低，会增加投资者的收益率，但可能对公司的股东利益造成负面影响。

3. 投资者认知投资者对公司的了解程度也会影响定向增发后的收益率。

如果投资者对公司的经营状况和发展前景有较深的了解，通常会更加愿意参与定向增发，这对公司的收益率有利。

相反，如果投资者对公司缺乏了解，可能会降低对定向增发的参与度，影响公司的收益率。

4. 市场环境市场环境也是影响定向增发后收益率的重要因素。

如果市场整体环境较好，投资者实现高收益的机会较多，可能会提高对定向增发的参与度，从而提高收益率。

相反，如果市场整体环境较差，投资者实现高收益的机会较少，可能会降低对定向增发的参与度，影响收益率。

二、定向增发对公司及股东的影响1. 公司定向增发通常会为公司带来更多的资金。

这些资金可以用于公司的扩张和发展，从而提高公司的竞争力和盈利能力。

定向增发还可以提高公司的股东权益，改善公司的财务结构，为公司未来的发展奠定良好的基础。

2. 股东定向增发对公司的现有股东可能会产生 dilution（稀释）效应，导致他们持有的股票相对比例减少。

而且，如果定向增发的股票定价过低，会降低现有股东的利益。

对于公司的现有股东来说，需要谨慎对待定向增发，确保其利益不受到损害。

三、结论定向增发是上市公司为了筹集资金而采取的一种融资方式，它对公司及其股东的影响是多方面的。

定向增发收益率影响因素分析定向增发是一种企业融资方式，通常定向增发的股票只向特定投资者发行，不向公众开放。

这种方式在股票市场上比较常见，对于企业来说有很多优势，比如可以增加企业的资本实力，降低企业的债务率，扩大企业的规模和市场份额等等。

然而，定向增发的成功与否，主要取决于其收益率的高低，而其收益率又受到多种因素的影响。

本文将分析定向增发的收益率影响因素。

一、市场环境因素市场环境是影响定向增发收益率的关键因素之一。

市场环境包括市场整体走势、股票市场的热度、投资者信心等等。

如果市场整体走势趋于稳定、股票市场比较热门且投资者信心高涨，那么定向增发的收益率就会相对比较高。

反之，如果市场环境不利，定向增发的收益率就会受到较大的影响。

二、企业运营因素企业运营也是影响定向增发收益率的关键因素之一。

企业运营包括企业的业绩、管理能力、市场竞争力等等。

如果企业业绩好、管理能力强、市场竞争力强，那么投资者就更愿意购买企业的股票，在定向增发中也会表现出更高的收益率。

反之，如果企业运营较差，定向增发的收益率就会受到较大的影响。

三、股票定价因素股票定价也是影响定向增发收益率的重要因素之一。

股票定价包括股票发行价格、市盈率、市净率等等。

如果公司的股票发行价格合理，市盈率、市净率也和同行业相当，那么定向增发的收益率自然会比较高。

但如果公司的股票发行价格过高，市盈率、市净率过低，可能会导致定向增发的收益率较低。

四、投资者关注度投资者关注度也是影响定向增发收益率的重要因素。

如果这家公司受到投资者喜爱，那么定向增发的收益率自然会比较高。

这种关注度包括了公司的品牌形象、企业的知名度、管理团队的声誉等等因素。

如果公司在投资者中的声誉比较好，那么一旦宣布定向增发，肯定有很多投资者希望参与其中，从而导致定向增发的收益率相对较高。

总的来说，定向增发的收益率受到多种因素的影响，包括市场环境、企业运营、股票定价、投资者关注度等等。

在实践中，企业应该充分考虑各种因素，以达到最优效果。

定向增发收益率影响因素分析定向增发是指公司根据股东的特定需求，向特定投资者定向发行一定数量的股票。

它通常被用来筹集资本或改变公司的所有权结构。

针对这种股票发行方式，收益率的影响因素如下：一、公司基本面因素公司的基本面因素是影响股票收益率最为关键的因素。

投资者会根据公司的财务状况、盈利能力、经营稳定性、市场竞争力等因素，判断公司的价值水平和未来发展前景，从而投资或选择放弃。

如果公司的基本面表现优秀，那么投资者会更愿意选择购买该公司的股票，从而提高其股票收益率。

二、市场供需因素市场供需关系是指市场上股票的供应和需求关系。

当某只股票的需求大于供应时，该股票的价格上涨。

反之，当供应大于需求时，该股票价格下跌。

而定向增发股票，通常局限于特定投资者，限制了其流动性，因此有可能会影响市场供需状况，导致股票价格波动，并进而影响其收益率。

三、政策因素政策因素是指国家或监管机构出台相关政策，对公司股票发行和交易产生的直接或间接影响。

政策因素通常涵盖行业政策、财税政策、货币政策、证券法规等方面。

例如，国家对某一行业提供产业链上下游配套基金支持，会促进该行业公司的投资意愿和资金流入，从而提高公司股票的收益率。

四、经济环境因素经济环境因素通常包括宏观经济、货币环境、国际市场等多方面。

例如，当前全球经济低迷和遇到的挑战，就可能导致投资者对于股票市场的信心下降，从而影响公司的股票收益率。

综上所述，公司基本面是定向增发股票收益率影响最大的因素，但是市场供需、政策和经济环境等因素也会对股票收益率产生重要影响。

因此，在进行定向增发等股票发行时，需对以上因素进行充分的研究和分析，以帮助投资者理性决策，提高股票的收益率。

定向增发中的中小股东利益保护研究定向增发是指上市公司通过向特定投资者限售股股东发行新的股份，以筹集资金的一种方式。

在定向增发过程中，中小股东的利益保护成为一个重要的问题。

本文将围绕定向增发中的中小股东利益保护展开研究，从信息披露、定价公平性、股权平等和监管制度等方面进行探讨。

一、信息披露信息披露是保护中小股东利益的基本途径之一。

在定向增发过程中，上市公司应当及时公开相关信息，确保信息公开透明。

中小股东有权知晓公司的增发动机、募集资金的用途、发行价格等关键信息，以便进行理性投资决策。

同时，公司还应提供充分的风险提示，让中小股东能够了解增发可能带来的风险和收益。

只有通过有效的信息披露，中小股东才能更好地参与到定向增发中，确保自身利益不受侵害。

二、定价公平性定向增发中，定价公平性也是保护中小股东利益的重要问题。

公司在确定增发价格时，应充分考虑市场情况、发行对象的投资价值、公司的内在价值等因素，并通过合理的定价方式确保公正公平。

定价过高或过低都可能导致中小股东的权益受到损害。

因此，定向增发过程中，必须加强定价公平性的监管，确保中小股东能够公平地分享股权的增值收益。

三、股权平等股权平等是保护中小股东利益的核心原则之一。

在定向增发中，公司应确保所有投资者的股权享有平等的权益，避免出现少数股东通过增发行为获取过多的控制权，从而损害中小股东的利益。

为此，监管部门应加强对定向增发行为的监督，确保增发股份的分配制度公平合理，避免对中小股东的不利影响。

四、监管制度监管制度是保护中小股东利益的重要保障。

监管部门应建立健全的法律法规体系，制定出台详细的定向增发监管规定，明确权责边界，规范市场行为。

同时，加大对定向增发的监管力度，加强对公司信息披露的审核和监督，确保定向增发活动的规范和透明。

此外，还应建立投资者保护基金，为中小股东提供必要的维权渠道和资金支持，保护他们的合法权益。

综上所述，定向增发中的中小股东利益保护是一个复杂而重要的问题，需要各方共同努力。

定向增发对中小投资者短期利益的影响【摘要】基于发行折扣率研究视角，选取2010—2011年实施定向增发融资的A股上市公司为样本，探讨定向增发对中小投资者短期利益的影响。

研究结果表明，影响中小投资者短期利益的重要因素包括发行价格和发行对象，具体包括：溢价发行在短期内对中小投资者是利好消息，折价发行却实现了大股东利益侵占；溢价发行对象都有大股东参与，折价发行对象呈现多元化，且溢价发行短期内对中小投资者利好的程度远高于折价发行的侵占程度。

【关键词】定向增发；发行折扣率；中小投资者保护一、引言定向增发作为上市公司再融资方式，其发行价格折扣通常影响到中小投资者和大股东之间利益均衡的协调。

自股权分置改革以来，定向增发成为我国上市公司主流再融资方式，截至2011年底，已有约600起成功实施定向增发的案例，约占上市公司股权再融资方式的25%。

定向增发作为上市公司重要的再融资方式之一，被上市公司、投资者和政府及证券监管部门寄予改进公司治理现状、提升市场价值的期望，我们不能忽视发行价格、发行对象等因素对中小投资者造成的影响。

因此，本文基于发行折扣率视角对该问题进行研究。

二、理论分析与研究假设Merton（1969）和Browne（2003）认为影响资产定价的重要因素之一是资产的流动性，流动比例越高资产的价值越大，那么证监会规定的流通锁定期为解释增发折价提供了一定依据。

鉴于我国定向增发方式和定价基础的多样性，以及我国股权结构的特殊性，虽然大部分上市公司采取折价发行，仍有部分公司溢价发行。

此外，我国证监会规定定向增发的对象既可以包括与上市公司有关联交易的大股东，也可以包括无关联交易的机构投资者，交易对象的不同对发行价格和折扣率也会产生不同影响，进而影响中小投资者的利益。

Danny和Meidan解释定向增发溢价是正的市场反应信号，如果溢价发行的股票被认购，这很可能是暗示公司目前价值被低估。

投资者在购买新股之前会对上市公司作深入细致的调查，以获取更全面的关于公司发展前景的信息，为此，他们会对公司未来发展和上市公司价值做出评估。

上市公司定向增发利益输送问题研究上市公司定向增发利益输送问题研究摘要：上市公司定向增发是一种非公开方式的股权融资方式，这在发展经济和推动企业发展中具有重要意义。

然而，定向增发市场的运作存在一定程度的利益输送问题，这对于维护市场公平和保护中小股东利益提出了挑战。

本文通过梳理定向增发的定义、特点以及市场存在的利益输送问题，探讨了定向增发背后存在的原因，并提出了相关的解决措施。

一、引言上市公司作为经济的重要一环，通过市场融资进行企业发展具有重要意义。

而定向增发作为一种非公开方式的股权融资方式，为企业提供了有效的资金支持。

然而，定向增发市场的运作中存在着一些利益输送问题，这对于市场公平和中小股东的利益保护提出了挑战。

因此，研究上市公司定向增发利益输送问题具有重要的实践意义。

二、定向增发的定义和特点定向增发是指上市公司非公开向特定对象增发股份的行为，与公开发行相对。

相比公开发行，定向增发具有一定的特点：一是非公开性，即定向增发的对象是与公司达成协议的特定对象，而非广泛的投资者；二是流动性差，因为定向增发的流通限制，投资者的买卖选择受到一定的限制；三是市场表现不尽相同，定向增发后，市场对公司的评估和预期可能发生改变。

三、定向增发存在的利益输送问题定向增发市场的运作中存在一些利益输送问题，主要表现在以下几个方面：一是信息不对称，企业和特定对象在定向增发过程中可以共享更多的信息，而其他投资者则无法获得；二是股权集中，定向增发导致特定对象持股比例提高，进一步加剧了股权集中的情况；三是价格歧视，特定对象通常可以以较低价格购买股份，而其他投资者则无法享受同样的权益；四是对公司治理的影响，特定对象可能通过控制公司决策从而影响公司治理，这对中小股东的利益保护构成了挑战。

四、定向增发背后的原因定向增发存在利益输送问题的原因有多方面：一是公司的财务需求，一些上市公司需要通过定向增发来解决资金问题；二是利益相关方的利益驱动，一些特定对象通过定向增发获取更多的权益；三是市场监管的不完善，相关监管机构在定向增发市场中对信息披露和监管不到位，容易导致利益输送问题的出现。

定向增发、公司业绩与中小股东利益保护2017年，股权分置改革取得了阶段性成果，同年，中国证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，正式实施定向增发制度。

定向增发是指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为，规定要求发行对象不得超过10人，发行价不得低于公告前20个交易市价均价的90%。

根据同花顺数据库，2017-2017年我国a股上市公司发行定向增发预案的公司数量从230家迅速增长到1426家，而已实施定增募集资金总额从亿元迅速增长到亿元。

可见，定向增发已成为我国资本市场最重要的股权再融资手段。

目前，国内外学者对定向增发的研究领域主要集中在定向增发的折价问题、增发的公告效应、增发对企业经营业绩的影响、上市公司向大股东及关联方进行利益输送等方面。

wruck；hertzel和smith；barclay、holderness和sheehan 等人基于代理理论的利益协同效应、信息不对称理论和管理层的机会主义行为等来解释定向增发的折价问题。

wruck；kang和stulz；tan et al.；徐寿福等人验证上市公司定向增发存在显著为正的公告效应。

耿建新，吕跃金，邹小平；ho et al.；徐寿福，龚仰树等人通过实证研究发现，大部分上市公司实行定向增发后长期经营业绩下滑。

朱红军，何贤杰，陈信元研究驰宏锌锗定向增发案例，发现由于缺乏相应的制度保证，定向增发成为上市公司向大股东进行利益输送的工具。

现有的国内外文献较少研究定向增发募集资金使用变更的动机和影响。

本文以银鸽实业投资股份有限公司为例，分析定向增发的动机、弱市环境对定价底限的影响、募集资金投向变更的定向增发对中小股东利益和公司业绩的影响，以及定增过程中的利益输送行为，并有针对性地提出建议。

一、案例介绍与案例问题银鸽投资公司简介河南银鸽实业投资股份有限公司的前身是漯河市第一造纸厂，始建于1967年。

1997年4月公司首次公开发行4，000万股股票并在上海证券交易所挂牌上市，股票代码为600069，是国内造纸行业第一家草本类制浆造纸上市公司。

定向增发中的中小股东利益保护研究作者：张正一高丽峰来源：《现代经济信息》 2018年第6期摘要：定向增发即非公开发行股票，以非公开方式向特定对象增发股票，类似于国外的私募。

自股权改革开放以来，上市公司进行定向增发的数量逐年攀升，尽管在股市低迷的2008年至2012年期间也是增长趋势。

除了定向增发具有的一简三低的优势，也存在着大股东在定向增发过程中侵蚀中小股东利益的行为，本文就以分析大股东在进行定向增发中财富转移的主要方式，提出保护中小股东利益的相应对策。

关键词：定向增发；中小股东；利益保护中图分类号：F830.91文献识别码：A文章编号：1001-828X(2018)009-0-01一、定向增发中常见的大股东侵蚀小股东利益行为后股权分置时期，随着相关政策的实施，股东之间的矛盾由股权流动性冲突转变为信息优势，资金优势，股票份额优势上的冲突，加上金融市场的创新加快，相关监管运行规则较为滞后的现状，比如在定向增发中折价发行机制的漏洞，这些变化都给了上市公司大股东及其关联方在定向增发过程中进行利益输送行为的机会。

在上市公司定向增发过程中的利益输送行为的研究中，我国学者主要从不良资产注入，折价发行，宣告效应等方面论述。

下面论述主要的两种方式：1.劣质资产的注入“掏空”上市公司在我国，上市公司定向增发的认购方式包括现金认购，资产认购和资产现金混合认购三种方式，控股股东通过资产认购的方式收购定向增发新股的方式，相对来说是一种大规模的上市公司与控股股东之间的关联交易。

股权分置改革完成之后，大股东认购的定向增发新股可以上市流通，在这种情况下，劣质资产的注入侵蚀了上市公司的原有利益，长期经营业绩下降，导致中小股东财富减少。

由于相关监管措施缺失，信息不对称，中小股东很难区分大股东注入资产的性质。

特别当大股东注入劣质资产时，许多经济分析师，资产顾问对进行定向增发的上市公司进行不合理的大肆宣扬，本就不成熟的投资者就会不加分区的追捧此类上市公司。

定向增发、公司业绩与中小股东利益保护2017年，股权分置改革取得了阶段性成果，同年，中国证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，正式实施定向增发制度。

定向增发是指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为，规定要求发行对象不得超过10人，发行价不得低于公告前20个交易市价均价的90%。

根据同花顺数据库，2017-2017年我国a股上市公司发行定向增发预案的公司数量从230家迅速增长到1426家，而已实施定增募集资金总额从亿元迅速增长到亿元。

可见，定向增发已成为我国资本市场最重要的股权再融资手段。

目前，国内外学者对定向增发的研究领域主要集中在定向增发的折价问题、增发的公告效应、增发对企业经营业绩的影响、上市公司向大股东及关联方进行利益输送等方面。

wruck；hertzel和smith；barclay、holderness和sheehan 等人基于代理理论的利益协同效应、信息不对称理论和管理层的机会主义行为等来解释定向增发的折价问题。

wruck；kang和stulz；tan et al.；徐寿福等人验证上市公司定向增发存在显著为正的公告效应。

耿建新，吕跃金，邹小平；ho et al.；徐寿福，龚仰树等人通过实证研究发现，大部分上市公司实行定向增发后长期经营业绩下滑。

朱红军，何贤杰，陈信元研究驰宏锌锗定向增发案例，发现由于缺乏相应的制度保证，定向增发成为上市公司向大股东进行利益输送的工具。

现有的国内外文献较少研究定向增发募集资金使用变更的动机和影响。

本文以银鸽实业投资股份有限公司为例，分析定向增发的动机、弱市环境对定价底限的影响、募集资金投向变更的定向增发对中小股东利益和公司业绩的影响，以及定增过程中的利益输送行为，并有针对性地提出建议。

一、案例介绍与案例问题银鸽投资公司简介河南银鸽实业投资股份有限公司的前身是漯河市第一造纸厂，始建于1967年。

1997年4月公司首次公开发行4，000万股股票并在上海证券交易所挂牌上市，股票代码为600069，是国内造纸行业第一家草本类制浆造纸上市公司。