公司理财学 第11章 公司估值.ppt

3. 一些公司如地产公司、基金公司、自然资源开发公司 等，其净资产是一个非常重要的价值衡量指标。
公司理财
二、账面收益法（市盈率法） 第十一章>>第一节
账面收益法（市盈率法）是以企业已经公布的账面收 益作为企业估价的依据，也就是通常所说的市盈率法。 其公式为：
企业（股权）的价值 账面净收益 适当的市盈率
公司理财
二、账面收益法（市盈率法） 第十一章>>第一节
【例11-1】某公司账面反映的资金状况为：长期负债200万元，优先股股 本100万元，普通股股本250万元，求公司的账面价值。 显然，在这里公司的账面价值就是各项加起来求和。 公司的账面价值=负债+优先股本+普通股本 =200+100+250 =550（万元）
第十一章 公司估值
第一节 第二节 第三节 第四节
账面价值法 贴现现金流量法 相对价值评估法 经济附加值法（EVA）
公司理财
第十一章>>第一节 公司理财
一、净资产账面价值法
第十一章>>第一节
净资产账面价值法是最简单直接的方法，它采 用经过调整确认后的资产减去负债得到企业的 净资产来表示企业股东权益的价值。在实际价 值评估过程中，先考虑企业资产净值的大小， 并以此作为衡量企业价值的起点。
（11.1）
＝普通股每股净收益 适当的市盈率 流通在外的普通股股数
账面收益法计算简单，而且账面收益的数据来源于企 业已公布的财务报表，便于投资者理解和应用。但是 使用账面收益法也存在明显的不足。
公司理财
二、账面收益法（市盈率法） 第十一章>>第一节
➢ 首先，某企业过去高收益，并不能保证现在或将来该企 业仍能获得高收益；
公司理财
第十一章>>第二节 公司理财
一、股票评价模型
第十一章>>第二节
（一）股利贴现模型
股利是公司分配给股权投资人的现金流量。股利现金
流量模型的基本形式是：
股权价值
股利现金流量 t1（1 股权资本成本）t
（11.2）
（二）股权自由现金流量（FCFE）评价模型
股权自由现金流一般是指满足公司的持续经营需要， 并除去各种费用后的剩余现金流。可用公式表示为：
➢ 其次，账面收益未能揭示高风险带来的高收益对企业价 值的影响。
因此，使用账面收益法，只能进行同期比较；在使用账 面收益对企业进行评价前，必须按风险程度对企业进行 分类，不同风险程度的企业，不能用账面收益来进行比 较。市盈率法本来适用于股东权益的估计，但在一定的 资本结构下，可近似地用于企业价值的估算。
公司理财
一、股票评价模型
第十一章>>第二节
2. 两阶段模型
两阶段是指公司在前一时期以较高的速度增长，然后立 即进入稳定增长阶段。该模型假设公司具有连续n年的 超常增长时期和随后的永续稳定增长时期。这一类股票 价值由两部分组成：一是高速增长阶段内FCFE的现值， 二是稳定增长阶段FCFE的现值。两阶段模型公式为：
公司理财
一、净资产账面价值法
第十一章>>第一节
2. 根据公认的会计原则，公司所拥有的有形资产都是以 历史成本的原则列示在公司的账目上，并不是以市场 价值入账。因此，根据资产负债表数据来衡量公司的 价值，就有可能出现低估或高估公司价值的情形。
3. 管理层出于自身利益考虑，有时可能利用会计方法去 粉饰财务报表，这样，公司的财务报表就更不能真实 体现其净资产的市场价值了。
FCFE 净收益 折旧 资本性支出 营运资金追加额 旧债本金偿还 （11.3）
新发行债务
公司理财
一、股票评价模型
第十一章>>第二节
股权自由现金流量评价模型分为三种：稳定增长模型、 两阶段模型、三阶段模型。
1. 稳定增长模型
➢ FCFE稳定增长模型适用于股权自由现金流以不变的比 率持续增长的、处于稳定增长阶段的公司。该模型假 设公司未来保持长期稳定的增长。在稳定增长的情况 下，公司价值是下期现金流量的函数。稳定增长模型 的一般形式是：
g
b
ROE
b
ROA
D E
ROA
i （1
t）
（11.5）
其中，b为留存比率，ROE为净资产收益率，ROA为资产收益率，D/E 为负债账面值与权益账面值的比，i为负债利息与负债账面值的比， t为普通收益所得税税率。
公司理财
一、股票评价模型
第十一章>>第二节
【例11-2】详见教材P237。
➢ FCFE稳定增长模型的应用受到以下条件的限制： 首先，增长率要与公司所处的宏观经济环境相适应； 其次，折旧能够弥补资本性支出； 最后，具有市场平均风险。
P0
FCFE1 rg
（11.4）
公司理财
一、股票评价模型
第十一章>>第二节
其中，P0表示股票当前的价值，FCFE1表示下一年预期股权自由现金 流，r为投资者的要求收益率（也称为股权资本成本），g为股权自 由现金流的稳定增长率。
➢ 在式子（11.4）中，稳定增长率g一般就取净收益增长率， 它可以通过以下关系式进行估算：
P0
t
n FCFEt 1（1 r）t
（1
Pn r）n
（11.6）
其中，FCFEt表示第t年的股权自由现金流，r表示n年高速增长阶段 投资者的要求收益率，Pn表示第n年末的股票价值。
公司理财
一、股票评价模型
第十一章>>第二节
通常一个公司经过一段时期的高速增长之后，它的发展 速度肯定会平缓下来，进入稳定增长阶段。因此期末价 值Pn一般使用前面的FCFE稳定增长模型来计算：
➢ 由此可见，净资产账面价值法只能在与其他估价方法 进行比较时作参考之用。
公司理财
一、净资产账面价值法
第十一章>>第一节
在某些场合，净资产账面价值也有其重要之处：
1. 资产的账面价值在公司遇到财务困境时，显得尤为重 要。
2. 当公司面临被收购时，股东更不愿意以低于公司净资 产账面价值来出售其所拥有的股份。而重新评估净资 产以提高收购价格更是常用的一种防御性策略。
公司理财
wk.baidu.com
一、净资产账面价值法
第十一章>>第一节
净资产账面价值法存在着明显的缺点：
1. 许多公司拥有无形资产、优秀管理层和高素质员工、 与客户和供应商保持良好关系、产品有良好的口碑或 在市场上有较强的竞争力等等。这些宝贵的资源能为 企业带来盈利和发展，但又不易在资产负债表中体现 出来。因此，这些公司就有可能出现价值低估的情形。