新三板挂牌公司股票发行研究报告之：
表1:2014年1-11月向做市商发行的公司财务特征
向做市商进行股票发行的挂牌公司在规模、盈利能力、成长性和现金流状况等各方面都体现出优良的质地：资产规模较大，平均总资产18,059万元，较挂牌公司平均值高出%，平均净资产9,897万元，较挂牌公司平均值高出%；盈利能力较强，营业收入均值16,511万元，比挂牌公司的平均水平高出%，净利润更是比挂牌公司均值高出一倍以上，业绩表现极为突出；具有较高的成长性，在2013年宏观经济形势不利的情况下营业收入增长率和净利润增长率都接近40%，数倍于挂牌公司的平均水平；现金流量较为充裕，经营活动现金净流量为1,225万元，是挂牌公司均值的倍。这也反映出做市商的价值判断和价值选择功能，市场的自主筛选能够使资质优良的企业脱颖而出。
表2：做市发行情况对比表
从对比情况可以看出，挂牌公司向做市商发行股票的价格和市盈率方面保持相对稳定：两家小幅上涨，一家出现下跌，而下跌的原因则是公司在2013年度出现亏损。亏损公司采用做市交易，也反映了主办券商选择做市股票并非仅考虑公司目前的盈利状况，公司发展的预期前景也是主办券商进行价值判断的重要考量。
二、多家公司通过股票发行进行并购重组
表3:2014年1-11月挂牌公司通过股票发行换股收购情况
三、机构投资者积极参与，外部投资者有所增加
今年共有145次股票发行吸引了375名机构投资者参与认购。包括了国有投资机构、上市公司和私募股权投资基金等多种类型。
参与挂牌公司股票发行的私募基金中，有在上市公司定向增发中非常活跃的江苏瑞华（入股挂牌公司合纵医疗），有专门为投资挂牌公司而成立的甘肃金城新三板股权投资基金（入股挂牌公司创世生态）。
表4:2014年1-11月股票发行类型对比表
其中，全部由外部投资者认购的发行次数从2013年的19次上升到122次，占比从32%上升到47%.其中向做市商发行股票有12次，其余主要为外部机构投资者认购。全部由内部人员认购的发行次数比例从32%下降到23%.这表明挂牌公司的价值逐渐得到外部投资者的认可，公司的公众性特征开始得到体现。
四、主办券商参与度有所提高，销售能力仍待加强
2014年1-11月共有60家主办券商协助挂牌公司完成259次股票发行。与之相比，2013年全年共有30家主办券商协助完成60次股票发行。从事推荐业务
的76家主办券商中，79%的券商完成过股票发行业务，占比较2013年提升了30%。其中，红塔证券、东海证券等推荐挂牌公司较少的主办券商今年也首次参与股票发行业务。主办券商参与的广泛程度有所提高。
挂牌公司完成5次以上股票发行的主办券商共有18家，发行次数共计172次，占到发行总数的%,主办券商参与力度尚不够均衡。申银万国、齐鲁证券和广发证券等主办券商推荐挂牌公司完成20次左右，表现比较突出。其余主办券商协助完成的发行次数多数在1次左右，即使是发行次数排名在前五名的主办券商，完成的发行次数与所推荐挂牌公司的比例，也仅在20%左右，市场融资功能的完善仍然较大的空间。
从融资规模上看，仅有16家主办券商推荐的挂牌公司发行融资金额超过1亿元，同时也是推荐挂牌公司的家数、完成发行次数较多的券商。从平均融资额来看，除西部证券因九鼎投资股票发行金额较高外，其他发行次数排名前10名的主办券商，平均每次融资金额主要分布在1000万-2000万之间，单次融资金额仍然较小，券商的销售能力亟待提高。特别是还有部分主办券商开展发行融资业务的积极性和主动性不高，仅仅起到编制和报送材料的“通道”作用，而在投资者选择、发行定价等方面发挥作用不大，因而获取的收益较低，挂牌公司对其服务质量的满意度不尽如人意。
五、结语
2013年以来，全国股份转让系统建立并完善了事后备案为基础、以信息披露为中心的股票发行自律管理制度，与挂牌公司小额、便捷、灵活、多元的融资需求相适应，股票发行规模迅速扩大、市场主体积极参与、通过股票发行进行资本运作日趋活跃，没有出现因股票发行而引起的风险和纠纷，表明股票发行制度已实现有效运行、风险可控。通过股票发行制度的实施，全国股份转让系统的市场融资功能日趋完善，体现了服务于创新型、创业型企业的市场定位和市场特点。
下一步，全国股转公司拟从以下几个方面进一步完善挂牌公司股票发行机制：一是培育专业投资者队伍，引导证券投资基金、资产管理计划和理财产品等重点金融产品将挂牌公司股票纳入投资范围。二是引导主办券商发挥在估值定价、撮合交易等领域的核心竞争力，鼓励将股票发行与其自营、经纪等业务的客户资源
相互整合，通过向符合投资者适当性的高净值客户推送股票发行信息、询价发行等方式，扩大投资者范围。三是进一步完善路演、论坛沙龙等挂牌公司与投资者之间的投融资对接机制，拓宽资金来源，优化资源配置。