律师解读证券投资基金法

和骑驴子） ▪ 郭树清“金融改革”和李克强的上海自贸区改革
《中华人民共和国证券投资基 金法》解读
： 背景说明 2012年5月以来，政策面对资产管理行业的管制正在
逐步放松，拓宽了准入机制、参与对象、投资范围等，资产管理行业 开始进入大资产时代，集成与创新、竞争与合作、分业与混业兼营是
大资产时代的鲜明特点。 多种类型的资产管理机构为投资者提供了丰富的多元化投资渠 道，形成了包括私募股权、私募债权、公募基金、专项和特定资产管 理计划、基础类与不动产投资计划、债权投资计划、信托计划、财富 管理计划、理财产品与专业管理、资产证券化等多元产品的格局，有
金融创新史
▪ 金融历史：（政府与市场的关系） ▪ 凯恩斯学派（政府的监管不力导致危机扩大化，因此政府应
该加强监管；是自由放任的资本主义的恶果，是自由市场败坏了人 们的道德，因此“看不见的手”是靠不住的，需要政府这只“看不 见的手”对此加以管束，例如管制金融界从业高管的高工资等）
▪ 奥地利经济学派（政府本身就是最大的问题：考虑欠周的
证券公司
▪2012年10月18日，证监会发布修订后的《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《证券公司 集合资产管理业务实施细则》、《证券公司定向资产管理业务实施细则》，自公布之日起执行 （松绑券商资管业务）。 ▪2012年10月26日，证监会发布《关于进一步完善证券公司直接投资业务监管的通知》，确定由 证券协会制定券商直投业务的自律规则，2012年11月2日协会发布《证券公司直接投资业务规 范》（监管制度进一步明确券商直投业务可以参与股权相关的债权投资）。 ▪2012年11月，招商证券第一个获得证监会批准开展私募基金综合托管服务资格。 ▪2012年12月30日，证监会公布《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行办法（征求 意见稿）》（为其他包括符合条件的证券公司、保险资产管理公司和私募证投基金管理机构等开 展公募证投基金管理业务预留了法律空间）。 ▪2013年1月25日，证监会发布《非银行金融机构开闸证券投资基金托管业务暂行规定》 ▪2010年11月30日，证监会发布《证券公司企业资产证券化业务试点指引》
银行
▪2005年2月20日，中国人民银行、银监会、证监会，联合发布了《商业银行设立基金管理 公司试点管理办法》（商业银行设立证投基金管理公司开闸，熟悉2012年12月经国务院批 准，有关部门拟进一步扩大商业银行基金管理范围）。 ▪2012年5月中旬，人民银行、银监会、财政部，联合发布《关于进一步扩大信贷资产证券 化试点有关事项的通知》（试点总规模为500亿元，国家开发银行于9月7日发行的101.6644 亿元“2012年第一期开元信贷资产支持证券”，是2005年试点以来规模最大单一产品；交 通银行2012年10月30日委托中海信托在全国银行间市场发行30.3355亿元“交银2012第一期 信贷资产支持证券”，其中引入了保险资金，为2005年来首次）。 ▪2012年8月3日，中国银行间交易商协会公布《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指 引》（就是指根据指引注册发行的设有基础资产现金流质押的证券化产品。2012年8月，上 海浦东路桥、南京公用、宁波城建、天津房地产信托集团先后发行资产支持票据，规模合 计40亿）。
保险公司
▪2012年7月16日，保监会发布《保险资金委托投资管理暂行办法》（保险资金可 以委托符合条件的管理人开展定向资产管理、专项资产管理、特定客户资产管理 等）。 ▪2012年10月12日，保监会发布《关于保险资金投资有关金融产品的通知》（可 以投资商业银行理财产品、银行业金融机构信贷资产支持证券、信托公司集合资 金信托计划、证券公司专项资产管理计划、保险资产公司基础设施投资计划、不 动产投资计划和项目资产支持计划等金融产品）。 ▪2012年10月22日，保监会发布《关于保险资产管理公司有关事项的通知》（保 险资产管理公司除受托管理保险资金外，还可以受托管理养老金、企业年金、住 房公积金等）。
效促进了中国多层次金融资本市场的快速发展。
基金公司
▪2012年9月26日，证监会修订了《基金管理公司从事特定客户资 产管理业务试点办法》，2012年11月1日起执行（基金公司将通过 专项资产管理计划进军PE领域与债信一级市场）。
▪2012年12月28日，证监会修订《中华人民共和国证券投资基金 法》，2013年6月1日实施（承认私募证投基金合法地位）。
▪ 投资范围：目前而言，私募基金可以投资于中国证券市场上的股票、债券、封闭式基金、开放式 基金、央行票据、短期融资券、资产支持证券、金融衍生品以及中国证券监会规定可以投资的其 他投资品种。实际运作中，私募的投资集中在股票、交易所和银行间债券等。
▪ 私募借道信托牌照发行产品，信托发挥监管作用，私募仅作为投资顾问。然而高额的信托账户使 用费和管理费用降低了私募利润。
▪ 1、美国在1933年大危机以后，出台了《格拉斯-斯蒂格尔法》，实 行严格的分业监管和分业经营。
▪ 2、1999年美国国会通过了《金融服务现代化法案》，推行金融自 由化，放松了金融监管，并结束了银行、证券、保险分业经营的格 局。
▪ 3, 2008经济危机后的重新博弈
▪ 中国：“管制---自由”（不同发展阶段：坐飞机
除被司法机关界定为无效，定性为变相的高息揽存、甚至涉嫌非法吸收公众存款罪
等。德隆、金信等定罪的主要罪责，实际上就是非法吸收公众存款罪，以及与此相关
联的违规委托理财。
▪
3、私募基金或基金经理侵害投资者权益的风险。
阳光私募基金
▪ 定义：:阳光私募基金是借助信托公司发行的，经过监管机构备案，资金实现第三方银行托管，有 定期业绩报告的投资于股票市场的基金，阳光私募基金与一般（即所谓“灰色的”）私募证券基 金的区别主要在于规范化，透明化，由于借助信托公司平台发行能保证私募认购者的资金安全。
▪ 成本是考验阳光私募生存的主要问题之一。经营一家阳光私募的成本主要包括两部分，第一部分 信托费用，大概在100万-200万/年;第二部分是日常经营费用，一般在200万/年以上。经测算，私 募规模到达2亿-3亿元，年收益率达到15%以上，才能做到盈亏平衡。
旧证券投资基金法存在的问题
▪ ▪ 旧法的存在问题： ▪ 1、旧法在法律地位和法律关系不明确、监管缺位、资金募集和使用不规范
政府举措扭曲了市场：或明或暗地为超大规模银行提供担保、有失 妥当地赋予评级机构大权、实行过度宽松的货币政策、对大型保险 公司监管不力、从体制上鼓励草率的抵押贷款）
▪ 同一个事情，不同的解读：1933年美国危机 、2008年经济危机
金融管制与放松（美国、中国）
▪ 美国：“自由—管制– 再自由—再管制”
▪ 此外，保监会于2010年下发了《保险资金投资股权暂行办法》，打开了保险 资金做PE的阀门，保险公司的PE也就归保监会监管。
立法过程中的博弈
▪从2012年新基金法制定过程中的PE机构“抵触”纳入监管，到2013年初证监会开放公募牌 照，再到发改委发694文禁止PE开展二级市场投资，一系列的博弈动向都指向一个难题：即 将被重新释义的基金业，谁来管？管什么？
金管理费与效益激励费，并计入“投资公司”的运营成本。
▪
有限合伙型是指按照有限合伙制企业模式，由普通合伙人和不超过49人的有限合
伙人共同组建的私募基金，普通合伙人即私募基金的管理人，有限合伙人即私募基金
的投资人。投资人以自己的投资为限承担责任，基金管理人负责基金的运作并对私募
基金的债务承担无限责任。 公司式私募基金存在双重征税问题。于是，有限合伙制
▪ 2007年，中信证券和中金公司获准试点直投业务。2012年，基金公司又获准 通过子公司来做股权投资而证券公司和基金公司的监管者是中国证监会，于 是乎，证监会也顺理成章成为监管基金和券商股权投资的部门。
▪ 在市面上，不少股权投资基金是以信托形式成立的，在2007年至2008年，股 权投资信托的募资规模并不亚于房地产信托。信托的监管部门是银监会，这 类股权投资基金自然由银监会进行监管。
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链接：北京市高级人民法院关于审理金融类委托理财合同纠纷案件若干问题的指
导意见 合同无效 。如何 规避？ 思考新法修改的规定 ：加入协会？
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2、私募基金与投资者投资协议非法或存在瑕疵。民间私募基金与投资者之间签
订的管理合同或其他类似投资协议，往往存在不受法律保护的约定。如不少私募基金
为了吸引客户，对客户有私下承诺，如保证本金安全、保证收益率等，这一行为不排
基金的定义和分类
▪ 从索罗斯和巴菲特说起：对冲基金（量子基金） 股权投资基金（伯克希尔哈撒韦） ▪ 什么是基金? 不同的含义 ▪ 房地产基金 私募基金 基金公司 ▪
证券投资基金的分类
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(1) 根据基金基金规模和基金存续期限的可变性划分，分为开放式基金和封闭式
基金；
▪
(2) 根据基金的组织形式划分，分为公司型基金和契约型基金、合伙性基金；
▪ 产品架构：阳光私募基金是借助信托公司平台发行，资金由银行托管，证券交由证券公司托管， 在银监会的监管下，定期公示业绩的投资于证券市场的产品。
▪ 从法律结构来看，私募基金其实是一个信托产品，通过信托合同来框定各方的权利与义务，共有 四方参与：私募基金公司作为信托公司的投资顾问，管理和运作资金；信托公司是产品发行的法 律主体，提供产品运作的平台，并承担部分监管之责；银行作为资金托管人，保证资金的安全； 证券公司作为证券的托管人，保障证券的安全。
PE基金被国家立法认同。
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2007年6月1日，我国《合伙企业法》正式施行，国内一批有限合伙股权投资企业
陆续组建。
私募基金
目前我国私募基金可分为两类：一类是完全合法私募基金，主要包括券商集合资
产管理计划、信托投资公司的信托投资计划和管理自有资金的投资公司；另一类则是
民间私募基金。民间私募基金常常以咨询公司、顾问公司、投资公司以及理财工作 室、甚至个人名义，以委托理财方式为其他投资者提供集合理财服务。
公司制PE基金，有完整的公司架构，运作比较正式和规范，而且在中国能够ห้องสมุดไป่ตู้较
方便地成立。半开放式私募基金也能够以某种变通的方式，比较方便地进行运作，不
必接受严格的审批和监管，投资策略也可以更加灵活。比如：设立某“投资公司”，
“投资公司”的股东数目不要多，出资额都要比较大，既保证私募性质，又要有较大
的资金规模。“投资公司”的资金交由资金管理人管理，按国际惯例，管理人收取资
▪
民间私募基金常见风险
▪
1、私募基金主体资格非法或存在瑕疵。严格意义上讲，目前的法律制度下集合
委托理财业务属特许经营行业的业务范围，应当由金融机构依法律、规章的规定以及
主管机关的审批，依其经营范围各自办理不同的理财业务。在此法律规则下，其他个
人、机构若从事受托理财业务的则存在法律瑕疵。即民间私募基金其主体本身并不是 合法的金融机构，或不是完全合法的受托集合理财机构，其业务主体资格存在瑕疵。 一旦出现纠纷，投资人甚至基金公司、基金经理的利益存在较大风险。
力资本为核心价值的特点，也影响了运作的灵活性。 ▪ 7、基金治理结构不健全，基金“老鼠仓”、内幕交易等现象时有发生，投
资者权益保护力度尚待进一步加强。
新法出台前的监管格局
▪ 2011年，国家发改委办公厅发布《关于促进股权投资企业规范发展的通 知》，规范对象为全国从事非公开交易企业股权投资业务的股权投资企业 (含以股权投资企业为投资对象的股权投资母基金)，也就是俗称的PE或创 投。根据通知，股权投资企业一般均应在工商登记完成后的1个月内进行备 案。通知发出之后，许多PE机构都根据要求在不同级别的发改委进行备案。
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(3) 根据基金的募集方式划分，分为公募基金和私募基金；
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(4) 根据基金的投资对象或投资范围划分，分为股票基金、债券基金、货币市场
基金、期货基金、期权基金、认股权证基金、基金中的基金和混合基金等；
几种常见的基金形式(pe,私募股权;私募\阳光私募； 公募基金，房地产基金)
私募股权 (pe):
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等问题，蕴含一定的金融风险和社会风险。（对非公开募集基金未作规定） ▪ 2、公募基金的市场准入门槛过高，妨碍了更充分的竞争； ▪ 3、业务范围限制过严，局限了服务领域的拓展空间； ▪ 4、 行政审批管制过多，制约了市场活力的发挥； ▪ 5、业务规范过于细致，抑制了市场创新和差异化竞争； ▪ 6、组织形式的单一和专业人士持股的限制，忽视了基金业以人力资本、智