２００３／２３总第２８３期商业研究ｃｏＭＭＥＲＣＩＡＬＲＥＳＥＡＲｃＨ
文章编号：ｌｏｏ卜１４８ｘ（２００３）２３—００６５一０３
资产证券化风险分析
郑明川，蒋建华，包万根
（渐江大学管理学院，新江杭州３ｌ００２７）
摘要：资产证券化目前已成为国际资本市场广为流行∞取资方式，资产证券化对于完善我国赞奉市场具有重要的作用。但同时．资产证券化也存在着许多风险，尤其对我国而言，由于缺乏相关的法律法规、市场环境及中开机构。资产证券化的运行套苴涵着变大的风险。因此蔷须充分认识这些风险．并采取相应的措施，才能充分降低我困资产证奉化的运行风险．促使我国资产证券化顺利进行．
关键词：资产证券化；风险；途径与措施
中圈分类号：Ｆ８３０．３９文献标识码：Ｂ
资产证券化（ＡｓＳｅ卜Ｂａｃｋｅｄｓｃｃｌｌｒｉｔｉ删ｌｏｎ，简称ＡＢｓ）是将缺乏流动性，但具有预期未来稳定现金收入的资产汇集起来，形成一个资产池．资产证券化的过程，实质上是将原资产中风险与收益通过结构性分离与重组，使其转换为可以在金融市场上出售和流通的证券．并据以融资的过程。
资产证券化可以使贷款成为具有流动性的证券．有利于盘活金融资产．缓解初始贷款人的流动性风险压力，改善资产质量，降低融资成本，提高金融系统的安全性和抵御金融风险的能力。但同时，资产证券化也存在着诸多风险，由于我国资本市场不够发达，
收镐日期：２００２一１２・２６
基金Ｊ再目：国家自然科学基金顷目（批准号７００７２０２７）。…～……
通过建立会员制的独立董事协会，来加强独立董事的培训教育，从而形成专业化的独立董事阶层，加强独立董事建设．规范和约束独立董事行为．相对于独立董事协会，独立董事事务所的运作方式更趋干市场化。独立董事事务所可以把独立董事的自然人责任转化为法人责任．使事务所成为约束独立董事并代替独立董事承担责任的载体，这在我国专业人士的。商誉”体系尚没有建立起来的情况下，可以由事务所直接出面对独立董事的行为加以规范与约束．有利于独立董事发挥独立判断和监督管理的职能，真正实现独立萤事的职业化。一方面，独立董事按照董事会有关规定行使职权，对其行为承担相应的连带责任；另一方面，通过合理的“袍金”制度，对独立董事的行为产牛制约作用，包括使其承担相应的经济赔偿损失和法律责任。
十、良好的治理文化
加强上市公司的企业治理文化建设，改善上市公司的治理机制．并在此基础上努力培养企业的核心竞勺力，不断拓展企业的持续发展空间，不仅关系到企业自身的成败，而且对我
也具有极其重要的战略意义。
目前，我国独立董事缺乏履行职责的良好环境．金融、法律制度还不够完善，在加上我国金融体系的不够完善，相关中介机构的缺乏。使得我国资产证券化存在着更多的风险．因此．要使我国资产证券化颟利地进行，必须充分认识这些风险，并采取相应的措施降低风险，才能使我国资产证券得以顺利进行．促使我国金融业的健康良好地发展．
一、资产证券化的风险
（一）道德月Ｗ险
道德风险主要存在于证券化交易的各当事方，资产证券化不仅涉及投资者。发行者，ＳＰＶ．还涉及投资银行．证券公司．保险公司、专家和律师等当事人，而其中任一个当事人的欺诈行为都会对资产证券化结构造成风险．在Ｂ前信用状况不佳的我国．当银行资产证券化的顺利实现后。债权银行有可能乘机将债务
社会、企业和个人对独立董事的作用认识不足，因此．应大力宣传公司治理文化。首先．应在整个社会范围内．为公司治理文化的发展与推行创造有和ｌ氛围。在垒社会范围内，推崇与鼓励包括独立董事在内的所有董事在董事会决策时担负起代表全体股东利益的责任与义务，使其与公司的利益保持一致。并以此作为其整体的行为准则．引导其自觉加以实践．其次，从个人角度出发，独立董事应必须保证向全体股东履行职责，包括在时间和精力方面的足够投人，在董事会的运作过程中应保持其独立的判断．
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（责任蝙辑：孙桂珍）
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６６商业研究
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一剥了之。对欠债企业不管不闻，债务人有可能无限期拖延债务，有钱４：还；由于被证券化的资产缺乏透叫度．投资者更依晒干专家、律师和会计师陈述，保ｉ正和攀定等，这也更易引发道德风险．还有各ｓＰＶ、承销机构、评估中介机构等，任何一方的欺诈行为、币道德行为都会带来风险。陈述书、保证书、法律意见书、会计师的无保斟意见书及其他类似文件仍不足以控制道德风险的发生。
（二）技术风险
技术风险主要体现在证券化资产的选择、资产“打包”技术以及资产支持证券的定价等风险上。一般来说，被证券化的资产应具备以下条件：（１）能在未爿∈产生可预测的稳定的现金流量；（２）本息的偿还分摊十整个资产的存活期间：（３）抵押物具有较高的变现能力；（４）资产具有标准化的合同条款。要保证资产支持证券有较高的稳定性和流动性．首先就要慎重选择资产，并在此基础上资产池内的单项资产进行标准化处理，亦即进行“打包”。但有些资产要做到这点并不容易，如对工商业贷款证券化时．统一标准就很难保证，对工商业贷款的“打包”就将复杂，所要求的技术电就更高．不慎重的选择证券化资产和不严谨的资产“打包”本身就蕴涵着风险。
另外，在作ｓＰＶ价格设计中，发行资产支持证券的定价也存在着一定的风险。资产证券化的定价有两种，一个是资产出售给ｓＰＶ的价格，另一个是发行ＡＢｓ的价格。发行价格一般在出售价的基础上．考虑时间的变化进行适当的微调，价格过高，或利率过低，会影响其发行与销售，也会给ｓＰｖ带来过重的负担；但价格过低或是利率过高．筹集的资金就会减少，不利于债权银行财务结构的改善。并且，过高的利率使资产营运过程中债务负担过重，大量风险积聚，反过来会影响投资者利益。
（三）金融管理风险
主要包括参与者不能按协议进行交易．设备不能按要求运作如电脑故障．以及交易机制出现故障等。资产证券化是金融管理发展的一个新高峰，它代表了履约、技术和结构等方面相平衡的新阶段．如果任一因素发生故障．整个交易可能面临风险。证券化很大程度上依赖于先进而且复杂的计算机系统来监控合同的履行，某一系统出现故障很容易导致整个过程的延陧，造成对授资者及时支付的中断；业务量的过度增长产生大量数据也会使系统超载，导致系统发生错误。甚至崩溃，恢复成本十分高昂；信息不完整也会带来分析结果的误差与决策上的失误。
（四）等级下降风险
资产支持证券要得以顺利发行．必须经过证券化的特殊步骤——信用增级。经过多家信誉较高的担保机构提供了担保之后．证券具有了很好的投资信用，从而能进入高档证券市场，以较低成本融集了大量的资金。ｆ日是组成信用保证机构的各个参与者是否有能力执行其职责，是否愿意并能按照法律文件的规定在需要时履行其所承担的融资信用保证责任．就构成了信用风险。信用风险一旦发生，就很可能导致资产支持证券等级的下降。
（五）流动性风险
证券化资产是否具有流动性关键取决于它是否为广大的投资者所接受：作为证券化的资产要求能产生未来稳定的现金流入或者是预期收入，一般比较优良。在国外主要有居民住宅抵押贷款、私人资产抵押贷款、汽车销售贷款等消费贷款、设备租赁、人寿、健康保险，基础设施及各种有价证券。这些类型，我国有的尚不存在，有的虽有但规模不大．有的现金流的稳定性达不到要求。我国目前急需证券化的主要为大量存在的国有商业银行的不良贷款。这些不良资产基本上以国企负债以及由此形成的企业资产形式存在．由干国企负债率高，体制僵化．亏损较大．多数资产难以得到投资者的认可。
同时。资产证券化在我国毕竟是一种刚刚萌芽的证券．与传统证券相比．市场规模比较小．容易造成资产支持证券的流动性相对比较弱。如果投资者选择在二级市场抛售持有的资产支持证券，特别是在市场利率较高的时候抛售．证券的变现将相对变得困难，或者变现价值相对其他市场更低，投资者将遭受流动性弱带来的证券折价损失．
（六）环境风险
１．利率风险，当市场利率整体下降时．融资者希望筹集资金对原来的借款进行提前偿付，以减少成本．投资者会面临再投资风险；当市场利率上升时，资产支持证券提前偿付行为很少，但投资者无法抽回资金去投资高收益证券，著投资者抛售持有证券．又将遭受损失．
理论上讲，无风险的国债的收益率将是构成资产支持证券的价格底线。低干这一收益水平的债券将无人问津；资产支持债券的上限则取决于证券化资产的原始收益率：两者的差ｇ呻自成了ｓＰｖ的收益空问。目前我国利率尚未市场化，现有的利率结构中国债的利率被人为地提至较高水平．而证券化资产中的不良资产显然不会有较高的收益空间，一旦收益不足以弥补成本时．ｓＰＶ将出现亏损．导致资产证券化的失败。
２．法律法规风险．资产证券化涉及证券、交易、金融机构、证券市场多个方面从而牵涉到相关领域的法律，规章。资产证券化中交易结构的严谨有效性需要由相应的法律予以保障。而且资产证券化涉及的市场主体较多，他们之间权利义务的确定ｌ！王需要以相应的法律为标准。目前，我国包括《破产法》、《抵押法》以及现行会计、税务制度尚无关于资产证券化的规定，甚至有些现行规定不利于资产证券化。
三、降低资产证券化风险的途径与措施
（一）要规范证券发行主体的经营行为，创造良好的信用环境
要规范银行的经营行为：证券化资产虽已从资产负债表转移，但其对债务的归还应负一定的责任，对于那些因未履约造成投资者的损失，银行应承担部分追索责任．促使其关心资产到期归还本利；对中介机构来说．作为原始债券人与投资者之间的桥梁，要兼顾双方利益．制定出相应的规则．监督证券化过程的
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