第八章企业价值评估
（一）企业整体经济价值的含义★★
企业整体的经济价值是指企业作为一个整体的公平市场价值。“企业整体的经济价值”包括两层意思：
（1）企业的整体价值。企业的整体价值观念主要体现在四个方面：①整体不是各部分的简单相加；②整体价值来源于要素的结合方式；③部分只有在整体中才能体现出其价值：④整体价值只有在运行中才能体现出来。
（2）企业的经济价值。经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该资产所产生的未来现金流量的现值来计量。
（二）企业整体经济价值的类别★★
1. 实体价值与股权价值
企业实体价值=股权价值+净债务价值
企业全部资产的总体价值，称为“企业实体价值”。
股权价值在这里不是指所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。
净债务价值也不是指它们的会计价值（账面价值），而是净债务的公平市场价值。
2. 持续经营价值与清算价值
一个企业的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中较高的一个。一个企业的持续经
营价值已经低于其清算价值，本应当进行清算。但是，也有例外，那就是控制企业的人拒绝清算，企业得以持续经营。这种持续经营，将持续削减股东本来可以通过清算得到的价值。
3. 少数股权价值与控股权价值
控股权溢价=V （新的）一V （当前）
从少数股权投资者来看，V （当前）是企业股票的公平市场价值。是现有管理和战略条件下企业
能够给股票投资人带来的现金流量现值。
对于谋求控股权的投资者来说，V （新的）是企业股票的公平市场价值。是企业进行重组，改进
管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值。
控股权溢价是由于转变控股权而增加的价值。
【例题•多选题】（2017年）下列关于企业公平市场价值的说法中，正确的有（）。
A. 企业公平市场价值是企业控股权价值
B. 企业公平市场价值是企业持续经营价值
C. 企业公平市场价值是企业未来现金流入的现值
D. 企业公平市场价值是企业各部分构成的有机整体的价值
『正确答案』CD
『答案解析』企业公平市场价值分为少数股权价值和控股权价值，选项A的说法错误；企业公
平市场价值是企业持续经营价值与清算价值中较高的一个，选项B的说法错误。
【例题•多选题】（2012年）下列关于企业价值的说法中，错误的有（）。
A. 企业的实体价值等于各单项资产价值的总和
B. 企业的实体价值等于企业的现时市场价格
C. 企业的实体价值等于股权价值和净债务价值之和
D. 企业的股权价值等于少数股权价值和控股权价值之和
1
『正确答案』ABD
『答案解析』企业作为整体虽然是由部分组成的，但是它不是各部分的简单相加，而是有机的结合，所以选项A的说法错误；企业价值评估的目的是确定一个企业的公平市场价值，并不是现时市场价值（现时市场价值不一定是公平的），所以选项B的说法错误；少数股权价值和控
股权价值均是企业整体价值，而股权价值是企业整体价值的一部分，所以选项D的说法不正确。
【知识点】现金流量折现模型
（一）现金流量折现的基本模型（★）
①常用的是实体现金流量模型和股权现金流量模型
②股权价值=实体价值-净债务价值
（二）现金流量折现模型应用的基本步骤★★★
1. 确定资本成本
资本成本是计算现值时使用的折现率。风险越高，折现率越大。折现率与现金流量要相互匹配。
股权现金流量采用股权资本成本作为折现率；实体现金流量采用加权平均资本成本作为折现率。
2. 确定预测期间
（1）预测基期。确定预测基期数据的方法有两种：一是以上年实际数据作为基期数据；二是以修正后的上年数据作为基期数据（修正不具有可持续性的数据）。
（2）详细预测期和后续期。详细预测期是企业增长处于不稳定的时期。后续期是预测期以后的无限时期。
【提示1】详细预测期和后续期的划分与竞争均衡理论有关。竞争均衡理论认为，一个企业不可能永远以高于宏观经济增长率的速度发展；同时也不可能在竞争的市场中长期获得超额利润，其净投资资本报酬率会逐渐恢复到正常水平。
【提示2】如果一个企业的业务范围仅限于国内市场，宏观经济增长率是指国内的预期经济增长率；如果业务范围是世界性的，宏观经济增长率则是指世界的经济增长率。
【提示3】净投资资本报酬率是指税后经营净利润与净投资资本（净负债加股东权益）的比率，它反映企业净投资资本的盈利能力。
3. 详细预测期内现金流量估计
（1）实体现金流量估计
方法1 :
实体现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-资本支出
【提示】
①“税后经营净利润”项目根据预计的利润表计算得出，即：
税后经营净利润=税前经营利润x（ 1 -企业所得税税率）
或：税后经营净利润=净利润+利息费用x（1—企业所得税税率）
②“折旧与摊销”项目根据预计的假设确定（如占收入的百分比不变）；
③“经营营运资本增加”项目根据预计资产负债表确定，即：经营营运资本=经营流动资产-经营流动负债
经营营运资本增加=年末经营营运资本-年初经营营运资本
或：经营营运资本增加=经营流动资产增加-经营流动负债增加
如果经营营运资本占收入的百分比不变，则：
经营营运资本增加=年初经营营运资本X销售收入增长率
④“资本支出”项目根据预计资产负债表计算，即：资本支出=净经营性长期资产增加+折旧与摊销净经营性长期资产
=经营性长期资产-经营性长期负债净经营性长期资产增加=年末净经营性长期资产-年初净经营性长期资产
方法2:
实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加
【提示】“净经营资产增加”项目根据预计的资产负债表确定，即：
净经营资产增加=年末净经营资产-年初净经营资产
如果净经营资产占收入百分比不变，则：
净经营资产增加=年初净经营资产X销售收入增长率
（2）股权现金流量估计
方法1 :
股权现金流量=实体现金流量-债务现金流量
=实体现金流量-（税后利息-净负债增加）
【提示】
①税后利息根据题中假设条件，按年初或年末净负债与预计的税后利息率计算；
②“净负债增加”项目根据预计资产负债表确定，即：
净负债=金融负债-金融资产
净负债增加=年末净负债一年初净负债
方法2:
股权现金流量=税后净利润-股东权益增加
【提示】
①“税后净利润”项目根据预计的利润表计算得出，即：
税后净利润=税后经营净利润-利息费用X（1-企业所得税税率）
②“股东权益增加”项目根据预计资产负债表确定，即：
股东权益增加=年末股东权益-年初股东权益
或：股东权益增加=净经营资产增加-净负债增加
【例题•多选题】（2014年）下列关于实体现金流量计算的公式中，正确的有（）。
A. 实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加
B. 实体现金流量=税后经营净利润-经营营运资本增加-资本支出
C. 实体现金流量=税后经营净利润-经营资产增加-经营负债增加
D. 实体现金流量=税后经营净利润-经营营运资本增加-净经营长期资产增加
『正确答案』AD
『答案解析』实体现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-资本支出= 税后经营净利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-（净经营长期资产增加+折旧与摊销）= 税后经营净利润-（经营营运资本增加+净经营长期资产增加）=税后经营净利润-净经营资产增加。所以选项AD正确。
【例题•计算分析题】A公司目前处于高速增长期，2010年的营业收入增长了12% 2011年可以维持12%勺增长率，2012年开始逐步下降，每年下降2个百分点，2015年下降1个百分点，即增长率5%自2015年起公司进入稳定增长状态，永续增长率为5% A公司2010年营业收入1000万元, 其他相关信息预测如下。
