第五章 资本资产定价模型——案例分析——四川长虹
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四川长虹集团资本结构问题分析理财视野四川长虹集团资本结构问题分析文 / 杣应杰我国资本市场经过近些年的快速収展,已经具有了相当的规模,对我国经济的収展起到了巨大的推劢作用戔至2010年11月。
30日,中国内地已有上市公司2026家,上市股票2112只;总市值26.43万亿元,居全球第三位;总流通市值19.01万亿元,总市值在2009年底中国GDP比例超过70,。
上市公司已经覆盖国民经济的主要行业。
上市公司中国家重点高新技术企业超过300家,约占上市公司总数的五分之一,大型商业银行和保险公司已基本实现改制上市,资产货量和公司治理水平大幅改善,应对外部风险的能力显著增强,促进了釐融体系的稏定运行。
但是,我国上市公司的资本结构还有待完善。
所以,研究企业资本结构对企业总价值的影响,同时努力找到最适合企业的融资斱式和融资工具,对我国上市公司的収展至兲重要。
一、相兲概念界定的杢源,和融出,资釐的运用,。
狭义的融资仁指资釐的融入。
,一,资本结构。
资本结构是企业各种资本的价值构成比例,三,融资不资本结构的兲系。
融资斱式的选择不资本结构兲系,通常用财务杠杆杢衡量的优化,对企业的生存和収展起着至兲重要的作用。
最佳资本结构是使股东财富最。
选择合理大化的资本结构。
企业的资本结构决策是企业融资决策的重要的融资斱式,使各种资釐杢源和资本配比保持合理比例,优化内容,合理的资本结构可以降低企业的平均资本成本。
资本结构,既是企业提升核心竞争力,提高经营绩敁的必要条件,也是企业财务戓略管理的核心1.现代资本结构理论。
现代资本结构理论以MM无兲理论。
的产生为标志。
1958年月5,美国的Modigliani和Miller在《美国企业融资政策对资本结构的作用主要表现在三个斱面:第经济评论中収表了资本成本、公司财务不投资理论一文,首一,企业融资斱式的选择决定了资本结构的大斱向,当企业采》《》用収行权益的斱式融资时,企业的负债率必然表现为下降的趋次提出资本结构无兲论。
财务与审计墓孑对各躱笟鈞赘本铉抝分:合理的资本结构是公司实现进一 步发展的基础和前提。
但是长久以 来,资本结构这一严峻的问题并没有 解决。
企业存在资本结构不合理的现 象。
我国市场经济的快速发展,为企 业提供了许多的融资渠道,例如向银 行、非银行等金融机构借债,发行债 券和股票。
本文以四川长虹企业为研 究的对象,研究其资产结构中存在的 问题,希望对未来企业的发展具有理 论和实践的指导意义。
―、资本结构理论概述1. 资本结构的内容。
资本结构是指企业通过不同渠道获得的资金之间 的构成和比例关系。
它不仅包括股东 权益与负偾之间的关系,而且包括非 流动负债与流动负债的构成以及权益 资本的内部构成与比例关系。
2. 资本结构的种类。
不同的金融风险和资金成本构成不同的资本结 构。
资本成本是机会成本,指企业为 获得某种资本必须支付的价格。
财务 风险是指由于向资金供应商筹集资金 而导致的公司义务和潜在风险。
最低的资本成本和最小的财务风险构成了 最佳的资本结构。
然而事实证明,不 存在最佳资本结构,资金成本与财务 风险往往呈现一种反比例关系。
因 此,在企业的实际发展过程中,企业 应当根据市场条件和自身的要求,寻 求一种财务风险与资金成本结构比例 合理的资本结构。
根据满意原则而非 最优原则,选择适当的资本结构,以 期实现企业的生存和发展。
3. 资本结构理论。
①净收益理论。
该理论认为,债务管理可以降低 公司的资本成本。
它主张利用外债来 最大化企业价值,因为加权平均资本 成本目前是最低的。
然而,该理论存 在过分强调财务杠杆作用的缺陷。
② 净营业收益理论。
该理论的观点是总-----以四川长虹为例□乌鲁木齐桑蓝庆资本成本率不随企业财务杠杆作用变 化,认为财务杠杆对企业价值不产生 影响。
选择最佳资本结构是没有意义 的。
该理论过度夸大了金融风险的作 用,并未充分考虑资本成本与资本结 构之间的关系。
③传统的折衷理论。
该理论的观点是企业可以借助财务杠 杆来获得最佳资本结构,认为存在财 务杠杆的资本结构会使企业价值最大 化。
四川长虹公司的SWOT分析及其资本运营-财务管理论文-管理学论文——文章均为WORD文档,下载后可直接编辑使用亦可打印——摘要:国内家电产业不仅面临新的挑战和业务转型,也有很多发展的外部机会,值此机遇,家电企业应当搭乘东风,进行产业重组,解决企业经营管理遇到的问题,实现企业的发展战略。
近年来,一连串资本运作使得3C战略得以顺利实施,同时加速了四川长虹产业组织结构的调整。
关键词:长虹集团; SWOT分析; 资本运营分析;一、企业资本运营的基本概念(一)资本运营的含义资本运营的本质便是企业战略的组成部分,也是每一个企业做大做强的必要手段之一。
企业在资本市场上进行操作,应高效率地实施企业战略,改变不适合自身发展的生产经营方向,调整产品或服务及资本结构。
利用机会,扭转劣势,重新进行企业战略定位,培育适应应机战略的核心竞争力。
(二)企业资本运营的原则1. 最优化的资本规模。
适中的规模不会因管理层次的增加而导致信息成本、管理成本、监督成本的增加。
想要获得规模经济,就必须保持适中的规模,而不是盲目扩大生产经营规模。
2. 最短的资本周转时间。
资本经营应尽可能缩短资本周转的周期,尽可能提升流动速度,这是提高投资回报率的前提条件。
资本增值速度的快慢取决于资本周转速度的快慢。
3. 资本收益和风险配比原则。
一方面,投资的风险与收益成比例变化,赢利多,风险较大。
另一方面,只有获得能力强的企业才能真正有实力维护资本运营的安全,获利能力低下的企业在全球化产业竞争中,适时捕捉有风险的机遇,管理投资风险。
投资要在不同产品组合、不同风险组合的项目间进行最优搭配,这样既能降低财务风险,又能保证资本的效益和运营的效率。
二、四川长虹公司简介以员工满意、顾客满意、股东满意的经营哲学重设顾客的功能性或情感性诉求。
1958年,四川长虹电器股份有限公司成立于四川绵阳,努力为顾客创造价值,改变了人们的生活,并以永为人先的创新精神、优秀的设计能力,赢得顾客的认可。
西南财经大学天府学院2010-2011-2 学期资本运作课期末学业论文论文题目:我国上市公司融资结构分析—以四川长虹为例学生姓名:李若润子专业:财务管理学号:2012年月西南财经大学天府学院论文原创性及知识产权声明本人郑重声明:所呈交的论文是本人在导师的指导下取得的成果。
对本论文的研究做出重要贡献的个人和集体,均已在文中以明确方式标明。
因本毕业论文引起的法律结果完全由本人承担。
本论文成果归西南财经大学天府学院所有。
特此声明。
论文作者签名:作者专业:会计作者学号:2012 年7 月____日摘要随着我国经济市场的持续向上发展,融资成为涉及企业存亡的关键一道口,而融资结构又是其中的重中之重。
融资结构既关心到企业发展的微观问题,有关系到国家经济发展的宏观问题。
通过资本市场不仅是我国企业尤其是上市公司筹集资金已日益成为越来越重的融资渠道。
随着我国资本市场迅猛发展,上市公司越来越多,他们的融资行为也逐步市场化。
在进入股权分配的现实社会背景下,我国多数上市公司在选择如何确定融资结构的问题上还面临着许多未知。
这迫切需要我们做出符合实际背景、可操作性的研究。
期间我们做了许多不同融资方式不同独有特点的研究,发现很多上市公司都很偏好股权融资,期间存在着众多不负面问题,影响企业健康、积极向上的经济、规模发展。
如何合理的确立融资结构,这将是我们即将深入探讨的重大问题。
关键词:融资结构、上市公司、融资方式目录摘要 (1)第1章一、理论背景 (3)第2章二、上市公司融资方式 (4)2.1 (一)内部融资 (4)2.2 (二)债权融资 (4)2.3 (三)股权融资 (4)第3章三、影响企业融资结构的几个因素 (5)3.1 (一)宏观经济环境 (5)3.2 (二)行业的竞争情况 (5)3.3 (三)企业的总体规模 (6)3.4 (四)资产的结构 (6)3.5 (五)企业的现金流状况 (6)第4章四、我国上市公司融资结构特征 (7)第5章五、我国上市公司融资结构中的问题和产生原因 (9)5.1 (一)上市公司对外部融资依赖过度 (9)5.2 (二)上市公司都多喜欢股权融资方式进行融资 (9)5.3 (三)上市公司的资产负债率比较低 (10)第6章六、我国上市公司融资结构问题解决对策 (12)6.1 (一)改正上市公司他们主要使用股权融资方式进行融资的手段 (12)6.2 (二)开拓上市公司的债务融资渠道 (13)6.2.1 推进银行系统进行深入的改革 (13)6.2.2 大力发展企业的债券市场 (13)6.2.3 完善上市公司管理结构和体系 (14)6.2.4 充分的发挥资本市场作用,提高资本市场繁冗效率 (14)6.3 (三)上市公司融资结构优化结语 (14)参考文献 (15)第1章一、理论背景融资结构指的是企业通过不同融资渠道凑集资本的有机搭配和各种资本所占总体的比例。
资本结构优化的案例分析论文(一)四川长虹的现行资本结构表3-1以下的图表是四川长虹上市来历年的资本结构情况:四川长虹及所在行业上市公司的资产负债情况年度资产(万元)负债(万元)资产负债率%行业平均资产负债率%2005 1,582,399 577,708 38.13 52.52006 1,656,997 732,690 44.22 55.132007 2,306,557 1,230,063 53.35 63.322008 2,872,510 1,610,370 56.062009 3,653,610 2,310,270 63.23数据来源:新浪财经可以发现,长虹的资产负债率一直以来都低于行业平均水平,大致低10到20个百分点,长虹的资产负债率在2000年最低,仅约20.64%,而行业平均值为45.25%。
2001年开始,长虹又加大了负债的力度,逐渐接近于行业水平。
这一变化的原因在于长虹在20世纪90年代后期进行多次配股融资,而2001年之后股票市场逐渐走低,上市公司再融资非常困难。
加之在20世纪90年代末我国彩电市场饱和,彩电企业业绩迅速下滑,也使得长虹在股市上的再融资之路被彻底堵死。
表3-2四川长虹负债结构年度流动负债(万元)负债(万元)流动负债比率%2005 575,537 577,708 99.622006 730,258 732,690 99.672007 1,207,086 1,230,063 98.132008 1,489,240 1,610,370 92.482009 1,797,500 2,310,270 77.80数据来源:腾讯财经从表3-2可以看出,长虹的流动负债占总负债的比例相当高。
流动负债一般占总负债比例的一半左右较为合理。
流动负债比重过高,尽管会在一定程度上降低融资成本,但必然会增加短期偿债压力,从而加大了财务风险和经营风险,对企业稳健经营极为不利。
(二)资本结构动态优化分析在这里我们运用加权平均资本成本最低法,可以得出最优资本结构的点大致位于资产负债率在50%的情况下,这时加权平均资本成本最低为9.81%。
[关键字]资本结构优化融资[摘要]本文以四川长虹为例,分析了其现行的资本结构,认为其长期负债融资不足;并立足于公司价值最大化的目标,运用资本资产定价模型,以及税负利益——破产成本的权衡理论尝试计算出了其最优的资本结构,经过分析提出长虹应逐渐的调整其资本结构,向最优资本结构靠近;最后,从四川长虹引申出我国上市公司普遍的融资特点,并对其原因进行了简要分析。
一、现行资本结构资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系,通常用资产负债率来衡量。
企业资本结构是由企业采用的各种筹资方式筹集资本而形成的,是企业筹资结构的核心问题。
(一)概况四川长虹电器股份有限公司成立于1988年6月,其源头国营长虹机器厂创业于1958年,在当时是我国研制生产军用、民用雷达的重要基地。
长虹于20世纪70年代初开始研制和生产电视机,1992年开始进行规范化股份制改组。
1994年,长虹股票(A股代码:600839)在上海证券交易所挂牌上市。
其主营业务涵盖:视频,空调,视听,电池,器件,通讯,小家电及可视系统等产品的研发生产销售。
以下的图表是四川长虹上市来历年的资本结构情况:会计年度资产负债资产负债率1994 3,349,807,251.65 1,642,534,100.00 52.78%1995 6,413,782,013.09 3,361,600,982.13 52.41%1996 11,054,308,626.42 6,610,208,887.23 57.28%1997 16,784,895,593.00 7,811,278,520.00 46.54%1998 18,561,892,831.00 7,874,886,463.00 42.46%1999 16,756,798,744.00 3,857,073,679.00 23.04%2000 16,162,976,316.00 3,510,866,167.00 21.77%2001 17,611,190,481.60 4,876,743,311.73 27.71%2002 18,653,868,397.80 5,727,621,896.11 30.71%2003 21,338,363,225.34 8,170,329,852.55 38.20%2004 15,649,029,806.38 6,064,191,932.36 38.75%从上图中可以得到,最优资本结构的点大致位于资产负债率在50%的情况下,这时加权平均资本成本最低为9.81%。
第五章案例分析四川长虹资本结构分析资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系,通常用资产负债率来衡量。
企业的资本结构决策是公司融资决策的重要内容,合理的资本结构可以降低企业的平均资本成本,从而使公司的价值增加。
我们以四川长虹为案例,来讨论资本资产定价模型在公司资本结构决策中的应用。
1.背景资料四川长虹电器股份有限公司成立于1988年6月,其前身是国营长虹机器厂,创办于1958年,在当时是我国研制生产军用、民用雷达的重要基地。
长虹于20世纪70年代初开始研制和生产电视机,1992年开始进行规范化股份制改组。
1994年,长虹股票(600839)在上海证券交易所挂牌上市。
其主营业务涵盖:视频,空调,视听,电池,器件,通讯,小家电及可视系统等产品的研发生产销售,但其主要营业收入还是来自于彩色电视的销售,2004年年报显示,彩电收入占其主营业务收入的74.45%。
(1)公司资本结构分析四川长虹及所在行业近几年的资产负债情况如表7-6所示。
行业的资产负债率计算选取日用电子器具制造业的14家上市公司。
可以发现,长虹的资产负债率一直以来都低于行业平均水平,大致低10到20个百分点,长虹的资产负债率在2000年最低,仅约20.64%,而行业平均值为45.25%,行业中位数为40.36%。
2001年开始,长虹又加大了负债的力度,逐渐接近于行业水平。
这一变化的原因在于长虹在20世纪90年代后期进行多次配股融资,而2001年之后股票市场逐渐走低,上市公司再融资非常困难。
加之在20世纪90年代末我国彩电市场饱和,彩电企业业绩迅速下滑,也使得长虹在股市上的再融资之路被彻底堵死。
从长虹历年的年报可以看到,长虹从1994年至2005年,其资金来源主要依靠股票融资,通过2000年之前的三次配股,长虹总共募集资金45.576亿元。
这期间没有发行债券,长期借款也相对较少,较大笔的长期借款发生在1998年和2003年,分别是5年期的3000万元和3年期7000万元。
说明:EV A计算有一定难度,教材上的例题一般只给结果,而淡化过程,从实践能力看,过程是最难的,同学们可以慢慢体会到。
此例供参考,每个人力所能及的完成所选上市公司的EV A计算(最起码一个年度的),如能计算两个以上年度的EV A,则分析更有价值.在计算中,难点是下列两项:以上两项是通过阅读年度两大财务报表并依据自己理解去调整完成.熟悉财务报表中每个要素所代表的意义,并能进行分析是财务人才必备功夫,不是纸上谈兵。
本题所涵盖的知识具有承前启后之功能。
引例四川长虹(股票代码:600839)截至2007年年底,资产总额已近180亿元,股东权益总额达到了93亿元。
从公司年报中的数字看,四川长虹除2004年因应收账款坏账处理导致巨额亏损外,上市以来所有年度都在盈利。
1997年四川长虹迎来了鼎盛时期,净利润达到了26亿元,但从1998年开始净利润持续下滑,到2000年四川长虹的净利润已经低于3亿元,之后(除2004年)净利润一直维持在1—2亿元左右。
净利润的急速下降使得四川长虹2000-2007年的资产报酬率仅为1%左右.资产报酬率之类的传统企业业绩评价指标,均是以“会计利润”为基础的。
以这些指标度量企业业绩,管理层通常只会关心扣除了生产成本、费用以及债务利息等项目后,利润是否为正,而不重视企业使用投资者投入资本的成本,即常常忽略其生产经营所获得的收益是否能达到投资者的预期。
事实上,任何资金都是有成本的,投资者将资金投入企业,等于是放弃了投资于其他项目所可能获得的收益,即机会成本。
只有当企业的盈利水平超过了股东的机会成本时,股东的财富才真正地增加。
因此,在衡量企业业绩时,有必要扣除全部资本的成本,剩余的才是企业为股东创造出的新价值。
经济增加值计算的正是经营利润与全部资本成本的差额,其增减与股东财富的变化是一致的。
自2000年以来,家电行业日渐成熟,市场竞争加剧,各企业的盈利空间已经非常有限;加上自身经营方面的原因,四川长虹的ROE已连续8年低于国债利率.根据风险与收益相匹配的原则,四川长虹的经营业绩显然难以达到股东正常的投资回报预期.尽管从会计计量上看,四川长虹每年都在盈利(会计利润为正),但其是否为股东创造出了新的价值呢?又是什么因素影响了企业新价值的创造?这对管理层实现企业价值增值有何启示?基于EV A的四川长虹绩效评价1案例背景四川长虹电器股份有限公司(以下简称:四川长虹)成立于1988年6月7日,是由国营长虹机器厂独家发起并控股成立的股份制试点企业.1994年3月11日,四川长虹在上海交易所A股上市,其股价于1997年5月曾一度高达66.18元/股,是当时沪市A股的龙头企业。
第五章案例分析四川长虹资本结构分析资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系,通常用资产负债率来衡量。
企业的资本结构决策是公司融资决策的重要内容,合理的资本结构可以降低企业的平均资本成本,从而使公司的价值增加。
我们以四川长虹为案例,来讨论资本资产定价模型在公司资本结构决策中的应用。
1.背景资料四川长虹电器股份有限公司成立于1988年6月,其前身是国营长虹机器厂,创办于1958年,在当时是我国研制生产军用、民用雷达的重要基地。
长虹于20世纪70年代初开始研制和生产电视机,1992年开始进行规范化股份制改组。
1994年,长虹股票(600839)在上海证券交易所挂牌上市。
其主营业务涵盖:视频,空调,视听,电池,器件,通讯,小家电及可视系统等产品的研发生产销售,但其主要营业收入还是来自于彩色电视的销售,2004年年报显示,彩电收入占其主营业务收入的74.45%。
(1)公司资本结构分析四川长虹及所在行业近几年的资产负债情况如表7-6所示。
行业的资产负债率计算选取日用电子器具制造业的14家上市公司。
可以发现,长虹的资产负债率一直以来都低于行业平均水平,大致低10到20个百分点,长虹的资产负债率在2000年最低,仅约20.64%,而行业平均值为45.25%,行业中位数为40.36%。
2001年开始,长虹又加大了负债的力度,逐渐接近于行业水平。
这一变化的原因在于长虹在20世纪90年代后期进行多次配股融资,而2001年之后股票市场逐渐走低,上市公司再融资非常困难。
加之在20世纪90年代末我国彩电市场饱和,彩电企业业绩迅速下滑,也使得长虹在股市上的再融资之路被彻底堵死。
从长虹历年的年报可以看到,长虹从1994年至2005年,其资金来源主要依靠股票融资,通过2000年之前的三次配股,长虹总共募集资金45.576亿元。
这期间没有发行债券,长期借款也相对较少,较大笔的长期借款发生在1998年和2003年,分别是5年期的3000万元和3年期7000万元。
该公司的借款主要是短期借款,2003年和2004年最高,约27亿元左右。
长虹作为国有大型企业,其融资环境是非常优越的。
一方面,我国股票市场的制度设计为大型国有企业的上市融资大开方便之门,长虹作为国家重点支持的国有企业,自然有得天独厚的优势;另一方面,银行也对类似于长虹这样的国有大型企业给予了特别关照,即使在2004年已暴露公司存在巨额应收账款可能无法收回的巨大风险情况下,银行仍然给予其15亿元的短期信用贷款和7 000万元的长期信用贷款。
这种融资的便利使得长虹忽视了自身融资能力的发挥,如通过长期债券进行融资。
(2)四川长虹资本结构的优化分析优化公司的资本结构,首先要明确优化的目标。
我们选择公司价值最大化作为资本结构优化的目标。
一般来说,公司的资本成本越小,公司的价值就越大,因此,资本结构的优化就是要使得资本成本最小化。
下面使用加权平均资本成本方法确定最优资本结构。
其中:WACC是加权平均资本成本;k d和k S是债务融资成本和股权融资成本;w d和w S是债务和股权的价值比例;t c为税率。
①股权成本k S这里的主要任务是估计不同债务水平的股权资本成本,我们采用资本资产定价模型。
步骤1:用历史数据估计公司的β值采用1999年到2002年的月度数据,将长虹股票的收益率对上证综合指数收益率做线性回归分析,得到该公司的β值为0.915。
步骤2:估计无杠杆β系数取1999年到2002年长虹的平均债务权益比率为0.337,税率取15%,计算得无杠杆β系数为0.711。
步骤3:利用上式重新计算不同债务水平下的β值步骤4:利用资本资产定价模型计算不同债务水平下的股权资本成本。
这里还需要估计无风险利率和市场风险溢价。
参考廖理(2003)的研究,无风险利率取一年期国债回购利率5.41%,市场风险溢价为6.78%。
②债务成本根据税负利益—破产成本的权衡理论,负债成本随负债比率的增大而上升,负债比率较低时,破产成本不明显,当负债比率上升到一定程度,破产成本开始凸现,使得负债成本快速上升。
我们首先估计四川长虹在当前资产负债率水平下的债务成本。
由于四川长虹的贷款主要为短期贷款,以银行法定1年期贷款利率作为该公司的债务成本。
我国银行1年期贷款利率的历次调整分别为:1998年12月7日调为6.39%;1999年6月10日调为5.85%;2002年2月21日调为5.31%;2004年10月29日调为5.58%;2006年4月28日调为5.85%。
我们取1999年6月到2002年1月的1年期贷款利率5.85%作为四川长虹的税前债务成本,按15%税率计算,税后债务成本为4.97%。
考虑到行业的平均负债水平在50%左右,故认为50%水平时,长虹的银行贷款融资能力不受大的影响。
当资产负债率到达60%时,破产成本开始显现,反映在税后债务成本上是其成本的激增,假设该公司的债务成本变化如表7-7所示。
③计算加权平均资本成本从上表可以得到,最优资本结构大致位于资产负债率在50%左右的位置,这时加权平均资本成本最低,为9.65%。
可见,在资产负债率的上升没有影响到该公司的偿债能力时,提高负债率可以降低公司的资本成本。
而在资产负债率的上升明显影响公司的偿债能力时,提高负债率不一定会降低公司的资本成本。
2.讨论题(1)在资本资产定价模型的应用中,无风险利率应该如何选取。
(2)市场风险溢价的如何选择。
(3)关于β值的计算。
3.分析路径与提示(1)在国外,一般选择国债利率作为无风险利率。
一种观点认为应该选择短期国债收益率作为无风险利率,因为短期国债没有流动性风险,但短期国债收益率的波动性很高,如果选择短期国债收益率作为无风险利率来估计公司的资本成本,这会使得所估计的结果对短期国债收益率过于敏感,因此有人提出用长期国债收益率作为无风险利率。
但期限较长意味着流动性风险和再投资风险,因此应该在长期国债收益率的基础上减去期限贴水。
我国目前可供选择的无风险利率主要有以下几个:国债收益率、国债回购利率、银行存款利率、银行间同业拆借利率。
我国国债市场存在着市场化程度低、品种少、期限结构不合理(长期国债多而短期国债少)、流动性低和市场分割的问题,因此用国债利率作为无风险利率存在一定的困难。
而建立在国债基础上的国债回购利率在很大程度上可以作为市场利率的参考。
国债回购相当于国债抵押贷款,因此违约风险较小。
我国国债回购市场交易相对活跃,流动性较高,但其主要问题是市场分割,因为回购市场有银行间和交易所两个市场。
国内也有人采用商业银行的存款利率作为无风险利率。
这一考虑主要基于我国的银行体系以国有商业银行为主,违约风险较小。
但是采用银行存款利率的问题在于它不是市场化的,而且流动性很差,尤其是定期存款。
银行同业拆借利率能够较好地反映资金的供求状况,但市场参与者仅限于具备一定资格的金融机构,而且它更多地是反映短期流动性的供求关系,波动性较大。
(2)首先,我们需要找到一种市场组合的替代品;其次,我们需要确定抽样的期间;最后,我们要在抽样期间计算收益率的平均值,而收益率平均值的计算又有几何平均法和算术平均法。
我国目前交易所提供的指数主要有两类:一类是上证综合指数和深证综合指数,以所有上市公司为样本并以总股本为权重;另一类是两市的成分指数,包括上证180指数、上证50指数、深证成分指数和沪深300指数。
非交易所提供的指数主要有中信指数、中华指数、新华指数、中经指数等。
其中中信指数的影响相对较大。
我国在股权分置改革前,大部分股票不可流通,因此以总股本为权重的综合指数失真情况比较严重;几个成分指数由于受成分股选择的影响,有时不能代表所有股票的变化。
非交易所指数的影响力要小于交易所指数。
确定抽样区间对市场风险溢价的影响比较大。
市场的上涨和下跌具有周期性,有时一个周期会很长,如美国股市在1983年之后基本上以上涨为主,而在这之前的20年间,股市基本没有上涨。
另外,在牛市中股票交易比较活跃,价格波动自然就大;在熊市中股票交易不活跃,价格波动就小。
计算市场风险溢价,需要把若干个样本数据作平均,而平均的方法有几何平均法和算术平均法。
用几何平均法算出的数据要小于算术平均法算出的;收益率的波动性越大,两者的差别就会越大。
样本跨度期间越短,用算术平均法算出的数就会越大,例如,按月计算的算术平均值要比按年计算的算术平均值大,而几何平均法不受样本期间长短的影响。
(3)估算β值时需要考虑以下问题:①市场证券组合的替代品选择问题;②样本数据期间跨度的选择,用做回归分析的数据可以是日数据、也可以是周数据和月数据,比较这几种数据的选择对β值的影响;③样本数据区间长短的确定;④基于历史数据估算的β值的调整。
一般用指数作为市场组合的替代,在大多数情况下,指数的选取对β值的影响并不显著,但必须要保证指数应该是一个充分分散化的投资组合,因此,用成分指数作为市场组合的替代,效果会稍差一些。
样本数据期间跨度长短的选择会对β值产生影响,如果选择日数据,由于受个别因素的影响会使计算的β值较小;而选择较长的数据期间,所要求的样本数量就会增加。
一般选择周数据和月度数据。
样本区间不能太短,至少要达到二至三年,例如美林公司用5年的数据来估算β值。
但是,根据研究,β值有向目标值1回复的趋势,即β值大于1的公司,其β值会逐渐减小,而β值小于1的公司,其β值会逐渐增大。
如果时间区间太长,这期间β值的变化会使估计误差加大。
基于历史数据估算的β值,一般还要对其进行调整,作为未来β值的估计值。
一方面是对β值均值回复规律的调整,另外,还需要针对行业因素和公司财务因素对β值进行调整,如行业风险大,β值要向上调整;公司财务风险大,β值也要向上调整。