企业价值评估.ppt

LOGO
国有企业：
股份合作制企业
YOUR SITE HERE
企业价值评估经典理论
费雪的资本价值理论
LOGO
资本能带来一系列的未来收入,因而资本的价值实质上就是未来收入的 折现值,即未来收入的资本化.收入与资本之间的关系通过利息率转化. 由于不确定性的存在,该理论面临实践经验挑战.
MM的价值评估理论
2005年中国的家电连锁业，国美、苏宁、永乐分列前三位， 且均为上市公司，通过资本市场长袖善舞，其中，国美通 过收购实现在香港上市，永乐是2004年通过发行新股在香 港上市，苏宁则是在深圳交易所中小企业板上市。
公司名称 销售收入 门店总数
国美电器 498亿 426家 苏宁电器 397亿 363家 永乐电器 151亿 199家
企业价值评估的基本概念
企业价值评估的目的
企业的买卖出售 企业清算 企业之间进行合并 税收的考虑 财务管理
企业价值评估的特征
整体性 预测性 独立性 咨询性
LOGO
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
评估的范围界定
企业的产权 一般范围 具体范围
评估假设
交易假设 公开市场假设 持续经营假设 清算假设
YOUR SITE HERE
预测各年自由现金流量如下表所示
单位：百万元
净营运资产 净固定资产 总营运资本需求 总营运资本需求变动 税后净营业利润 减：营运资产新增投资 自由现金流量
实际数
2002 212 279 49
2003 250 310 560 69 51 69 -18
预测数
2004 275 341 616 56 33 56 -23
LOGO
YOUR SITE HERE
企业性质
LOGO
• 营利组织论
-企业是从事生产经营活动,以营利为目的,具有独立核算、 自主经营、自负盈亏的法人组织
• 契约组织论
-企业和市场是资源配置过程中可以相互替代的两种手段
• 无形资产论
-强调无形资产对企业存续的贡献
YOUR SITE HERE
两种特殊的企业形式
YOUR SITE HERE
案例
LOGO 对某企业分别以息税折旧前利润EBIDT、和销售收入作为 可观测变量X，计算相应的价值乘数V/X，进行企业价值评 估。该企业5年平均的EBIDT和销售收入分别为1503和 13100。 可比企业A，B，C，D，E的市场价值分别为： 161473，188575，206438，2870727，525498，592028 可比企业5年平均的EBIDT分别为： 23331，21622，22564，317114，82588，57930 可比企业5年平均的销售收入分别为： 337056，281133，117116，2343185，610735，346422
LOGO
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
评估原则
预期收益 供求原则 替代原则 估价日期原则
企业价值评估的一般原理
影响企业价值的基本变量与因素 主要变量 风险因素 影响价值的其他定量与定性因素
LOGO
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
评估假设
交易假设 公开市场假设 持续经营假设 清算假设
证券投资市场 企业并购 企业的财务管理
国内外企业价值评估的行业现状与发展趋势
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
企业价值评估的一些敏感性问题 评估结果的时间性和时效性 评估结论的客观性 评估价值结论的准确度 评估报告的质量 评估结果与评估过程的关系 交易价格与评估价格差异
LOGO
YOUR SITE HERE
调整账面价值的程序
1、确定评估基准日或距评估基准日最近的财务报表
LOGO
2、将每项资产负债和权益从账面价值调整为估计的市场价 值
3、调整资产负债表外项目
4、调整税务影响
5、用一张模拟的资产负债表反映被评估项目的市场价值， 并最后确定所有者权益的评估值
YOUR SITE HERE
n

t 1
Rt (1 g s)t (1r)t

R
(1
n

g
)
(r g)(1r)n
YOUR SITE HERE
有限持续经营假设前提下的折现现金流量法：
LOGO
P

n

t 1

R
t

(1
r
)

t


P
n

(1
r
)

n
企业所处经济环境分析
对目标企业未来收益和风险的预测建立在企业未来
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
企业价值评估的价值标准
公平市场价值 投资价值 内在价值 公允价值
LOGO
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
企业价值的涵义 企业价值评估的特点 评估的基本动因
企业产权转让 企业评估与管理需要
企业评估的现实需求
LOGO
YOUR SITE HERE
LOGO
2005 289 358 647 31
77.4 31
46.4
2006 303 376 679 32 81 32 49
企业价值评估
一、企业价值评估概论
1.企业价值评估的基本概念 2.企业与企业价值评估理论 3.转型经济与企业价值评估
LOGO
YOUR SITE HERE
企业价值评估的基本概念
企业价值评估的概念
评估一个整体企业的价值（公司估价） 评估企业股权的价值（所有者权益） 评估企业无形资产的价值
LOGO
企业价值评估的应用范围
YOUR SITE HERE
LOGO
永乐和国美一样都是专业的家电零售连锁企业，主营各种国际、国产 品牌的电器及电子产品，通过此次并购，国美可以快速提升市场占有 率，降低运营成本，获得价格上的好处。 将永乐的价值分为三个部分净资产价值、资产溢价和协同溢价。其中 净资产价值和资产溢价的和就是企业的价值。由于国美收购永乐时， 处于营业年度中，没有当日的资产负债表可取得净资产价值，就只能 取当期永乐在香港股市的平均市场价格作为其市价，当时永乐股价为 2.2354港元，市价总额47.87亿港元。 具体的股权换购方案是“股权换购+现金”。相当于永乐每股换购 0.3247股国美股份，即3.08股永乐股份换购1股国美股份，总对价相 当于永乐每股获得了2.2354港元，这其中包括每股2.0618港元的国美 股份及现金0.1736港元。至此，国美为收购永乐付出的“总代价”为 52.68亿港元，约合55.97亿元人民币。超过市值部分14.12亿港元就 是协同溢价，溢价率为9%。
面临的经营环境基础之上
现金流量的预测
先是5-10年的预测，假设未来若干年保持稳定或每年保持
一个递增比率增长
折现率
与收益口径相匹配
YOUR SITE HERE
案例
LOGO
假设某企业WACC为10.84%，销售增长率由2003年 21%下降至2006年的5%，预测5%的增长率将持续下 去，预测现金流量表如图所示，并且从2003年底 财务报表上看，该企业持有63百万元有价证券， 有应付票据与长期负债合计为247百万元，优先股 62百万元。计算属于普通股的企业价值
一、采用的会计方法不同导致某些财务项目需要调整 二、短期经济条件变化导致的一些非持续经营项目需要调整
YOUR SITE HERE
Tobin’s Q 的应用
Q=公司的市场价格/资产的重置成本
LOGO
企业市值=Q×资产重置成本
Q为可比价值倍数，近似估值为市价/账面价值
Q指数是企业总价值与有形资产的重置成本之比，Q值越大， 就表明无形资产价值越高
考虑了不确定性，所得税政策，资本化率 与企业的经营实践结合
Байду номын сангаас
YOUR SITE HERE
企业价值及其增长理论
核心竞争优势理论 智力资本理论 委托代理理论
LOGO
YOUR SITE HERE
转型经济与企业价值评估
产权的定义
LOGO
转型经济中企业价值评估相关问题的讨论
转型经济中国有无形资产资本化实践
YOUR SITE HERE
可比企业v/EBIDT分别为： 6.92，8.72，9.15，9.05，6.36，10.22 平均值为8.40 目标企业价值为8.40×1503=12625.2
可比企业v/sales分别为： 0.48，0.67，1.76，1.23，0.86，1.71 平均值为1.12 目标企业价值为1.12×13100=14672
LOGO
流动资产评估：
货币资金、短期投资、应收帐款、存货、待摊费用等的评估
长期投资评估
上市、非上市的债券或股票 控股、非控股的长期投资
机器设备评估
重置成本法：评估值=重置全价×成新率
房屋建筑的评估
可以单独评估，也可以连同土地使用权一起评估。主要采用 重置成本法。
YOUR SITE HERE
LOGO
LOGO
YOUR SITE HERE
案例
LOGO 1996年珠海恒通并购上海棱光一案，棱光受让上海恒通 下属全资子公司恒通电能仪表的转让价格便是采用了市盈 率模型，恒通电表1996年度经中华会计师事务所确定预 计利润为2193 万元，市盈率参考棱光市盈率（根据沪 市高科技工业股市盈率及棱光公司1994年度配股市盈 率），最后确定为7.3倍，计算得出的收购价格定为1.6 亿元
YOUR SITE HERE
市场法
原理：在市场上找出一个或几个与被评估企业相似的参照 企业，分析、比较被评估企业及合适的价值乘数，在此基 础上，通过修正、调整参照企业的市场价值 公式表示如下：
LOGO
V
1

X

1
V X
2 2
V1为被评估企业价值， V2为可比企业价值 X1为被评估企业与企业价值相关的可比指标 X2为可比企业与企业价值相关的可比指标 V/X称为价值乘数，X通常选用三个财务变量：EBIT、无负债净现金流 量、销售收入
土地使用权的评估
采用重置成本法或基准地价修正法
无形资产评估
通常使用收益现值法，将评估对象剩余经济寿命期间每年的 预期收益用适当的折现率折现累加得出评估基准日的现值
长期待摊费用的评估 负债的评估
将债务账面确认金额进行调整。调整包括担保债务、付息债 务、递延税款、或有负债
YOUR SITE HERE
成本法的缺陷
YOUR SITE HERE
运用市场法评估企业价值
LOGO
1、选择可比企业
判断可比性存在两个标准：行业标准、财务标准
2、选择合适的价值乘数
现金流量和利润是最主要的候选指标，给予成本和便利的原 因，通常使用市盈率乘数法对企业价值进行评估。 采用多样本、多参数的综合方法降低误差和变异性
3、调整财务数据
LOGO
一是资产的获取成本与其价值的关系难以判断
用途较广，风险较大的资产，获取资本与其价值的关系难以 判断
二是难以反映企业组织资本的价值
通常企业的价值要超过组成该企业的各单项资产价值之和， 这是企业存在组织资本的缘故
YOUR SITE HERE
国美永乐并购案
LOGO 2006年7月25日晚，号称中国家电零售业第一并购案的 “国美永乐合并案在几度迂回曲折之后尘埃落定。国美电 器以“股权置换+现金”收购的方式控股永乐电器由此创 造了年销额将超过800亿元的电器零售巨无霸“国美·永 乐”。
需要收集什么信息？
LOGO
信息来源
—内部、外部
信息收集的基本程序
信息收集方法
信息的初步处理
信息分析方法
逻辑分析方法——比较、分析与综合、推理
具体分析方法——增长-份额矩阵分析法、波特五隶分析法、 SWOT分析法、财务比率分析法
YOUR SITE HERE
成本法
LOGO 原理：成本法实际上是根据企业提供的资产负债表，对 企业账面价值进行调整得到企业价值，重建或重置评估 对象。 适用条件：不考虑未在财务报表上出现的项目，如管理效 率、自创商誉、销售网络等。 账面价值与市场价值 过时贬值与通货膨胀 在实践中，通常采用基于重置成本的单项资产加权法，就 是根据资产负债表项目，分别评估出企业各项资产的市场 价值并累加求和，再减负债评估值得到企业净资产评估值
—对外开放引起的国有无形资产的商品化和资本化 —政府部门行政权力异化为商品和资本
国有无形资产的产权界定
—产权模糊的成因
YOUR SITE HERE
二、企业价值评估实务
1. 信息的收集与分析 2. 评估方法 3.资本成本 4.价值调整与报4告 5.风险及防范
LOGO
YOUR SITE HERE
信息收集与分析
YOUR SITE HERE
收益法
LOGO 原理：一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益（现金 流量而非利润）的现值，其折现率反映了投资该项资产所面 临的风险及所要求的回报率 适用条件：企业有持续的盈利能力
持续经营假设前提下的的折现现金流量法： 年金法：V=A/R V=A/（r-g）
分段法：
V